BTC Giữ Vững Mốc $77.100 Mặc Cho Tín Hiệu Siết Chặt Chính Sách Từ FED

Bitcoin đã có phiên đóng cửa ngày trên mốc $80.000 đầu tiên kể từ ngày 14 tháng 5 vào thứ năm, 27 tháng 8 ở giá $80.256, sau đó chạm đỉnh $81.500 vào ngày tiếp theo trước khi giảm mạnh xuống $76.857 do chịu tác động từ tín hiệu thắt chặt tiền tệ của Chủ tịch Fed Kevin Warsh. Khi Warsh ám chỉ rằng lãi suất có thể cần tăng lên trước cuối năm, thị trường lập tức nâng xác suất tăng lãi suất tháng 9 từ 35% lên 60%, và BTC cũng trượt giá theo. Tuy nhiên, dù đóng cửa thứ 6 thấp hơn 3,02%, cuối tuần của crypto vẫn khá yên ắng khi thị trường truyền thống tạm nghỉ. Giá vẫn giữ vững trên vùng đỉnh của biên độ quý I và giữ được xu hướng tăng trung hạn, với cấu trúc đỉnh sau cao hơn và đáy sau cao hơn.

Hình 1: Biểu Đồ Ngày BTC/USD. (Nguồn: Bitfinex)

Đà tăng của BTC trong tháng 8 đánh dấu mức phục hồi hơn 41% so với các mốc đáy của thị trường down-trend giá giảm và đạt hiệu suất 25,4% tính từ đầu tháng đến nay. Nhịp tăng giá này rõ ràng không chỉ là kết quả của một làn sóng thanh lý vị thế bán (short) đang tiếp diễn. Lý do là vùng hỗ trợ ngắn hạn $77.100 được nêu trong báo cáo giữa tuần của chúng tôi, cũng là vùng có khối lượng giao dịch lớn nhất kể từ khi BTC bức phá khỏi biên độ giao dịch từ mùa hè, vẫn giữ vai trò hỗ trợ ngay cả sau các phát biểu của Warsh.

Hình 2: Hồ Sơ Khối Lượng BTC/USD Từ Đầu Năm 2026. (Nguồn: Bitfinex)

Dù nhịp biến động cách đây hai tuần đã ép một lượng lớn vị thế bán short phải cắt lỗ, bao gồm cả kỷ lục thanh lý lệnh bán trong một ngày lớn nhất lịch sử vào 19 tháng 8, tổng lượng hợp đồng mở hiện vẫn duy trì ở mức 55,6 tỷ USD, cao hơn 20% so với thời điểm mở cửa đầu tháng 8.

Hình 3: Tổng Hợp Đồng Mở Bitcoin Trên Toàn Bộ Các Cặp Giao Dịch Hợp Đồng Vĩnh Cửu. (Nguồn: Coinglass)

Thay vào đó, chúng ta đang ở trong một thị trường được dẫn dắt bởi lực mua spot. Bất chấp các đợt thanh lý lệnh short lớn, lượng hợp đồng mở chỉ nhích lên từ từ, trong khi mức chênh lệch giá duy trì ở ngưỡng tương đối thấp và lành mạnh xét theo lịch sử. Lực mua spot liên tục cộng hưởng với việc vị thế mở không tăng đột ngột, cùng khả năng bảo toàn mốc giá $77.100 tất cả làm lực hỗ trợ, cho thấy thị trường chưa có dấu hiệu đáng lo lắng. Đây là tín hiệu tích cực và có thể cho thấy thị trường sẽ tiếp tục duy trì biên độ ngắn hạn mới, hoặc mở rộng xu hướng tăng trung hạn với giá nhích dần lên cao hơn.

Thực tế, dù nhóm ETF Bitcoin spot tại Mỹ ghi nhận phiên rút vốn ròng đầu tiên sau 10 phiên vào thứ 6 tuần trước, các quỹ này vẫn kết thúc tuần với 924,5 triệu USD dòng vốn vào ròng. Dù có dòng vốn rút ra sau các phát biểu của Warsh vào thứ 6, lực cầu từ ETF vẫn mạnh, duy trì chuỗi 9 ngày hút vốn ròng bắt đầu từ ngày 17 tháng 8 và hấp thụ 3,04 tỷ USD Bitcoin trước phiên thứ 6.

Hình 4: Dòng Vốn Của Các ETF Bitcoin Spot Từ Khi Ra Mắt, Tính Trên Toàn Bộ Nhà Cung Cấp. (Nguồn: Coinglass)

Thực tế, thứ 6 tuần trước chỉ ghi nhận mức rút vốn khá khiêm tốn 201,9 triệu USD. Dù thị trường biến động mạnh về cuối tuần, hai tuần gần nhất vẫn có tổng dòng vốn vào lên tới 2,8 tỷ USD.

Khi nhìn kỹ vào dòng vốn rút ra trong ngày thứ 6, tín hiệu này giống một nhịp điều chỉnh nhỏ hơn là một cú đảo chiều lớn. Phần lớn dòng vốn rút ra đến từ ARKB và BITB, tổng cộng 164,6 triệu USD. Trong khi đó, IBIT của BlackRock chỉ bị rút 33,4 triệu USD, tương đương chỉ 1,5% so với 2,3 tỷ USD mà quỹ này đã hút vào trong 9 phiên trước đó. Điều này cho thấy các dòng vốn mang tính phân bổ ngắn hạn đã phản ứng với tín hiệu từ Fed, còn dòng vốn tổ chức dài hạn phần lớn vẫn chưa rời đi. Tính chung, nhóm ETF Bitcoin spot đã hấp thụ khoảng 11.700 BTC trong tuần này, gần gấp bốn lần lượng BTC mới được phát hành hằng tuần trên mạng lưới, ngay cả khi các phát ngôn của ngân hàng trung ương trở nên thận trọng hơn.

Các sản phẩm đầu tư Ether còn nổi bật hơn Bitcoin về độ bền của dòng vốn, khi kéo dài chuỗi hút vốn lên 10 phiên và riêng thứ 6 tuần trước đã thu hút 102,1 triệu USD. Dòng vốn vào cả tuần đạt 815,7 triệu USD, bằng gần 90% lượng vốn vào của Bitcoin, dù vốn hóa thị trường của Ether nhỏ hơn nhiều. Chúng tôi cho rằng diễn biến giá của Ether có thể là một thước đo cho mức độ sẵn sàng chấp nhận rủi ro của thị trường. Dòng vốn vào các sản phẩm BTC đúng là đáng chú ý sau giai đoạn trầm lắng hồi đầu hè, nhưng điểm khác biệt nằm ở Ether: dòng vốn vào ETF ETH đang ở mức kỷ lục, với gần 12,3% tổng dòng vốn vào kể từ khi ra mắt chỉ diễn ra trong tháng 8.

Hình 5: Dòng Vốn Của Các ETF Ether Spot Từ Khi Ra Mắt, Tính Trên Toàn Bộ Nhà Cung Cấp. (Nguồn: FarsideUK)

Nếu tính theo quy mô, nhu cầu với ETF Ether trong tuần qua vẫn mạnh hơn Bitcoin khoảng bốn lần. Trong khi đó, hoạt động mua bán từ kho bạc doanh nghiệp gần như đứng yên suốt hai tháng. Đáng chú ý, dù đã huy động 2,01 tỷ USD bằng phát hành cổ phiếu, Strategy vẫn không mua thêm coin trong tuần trước và giữ lại 1,59 tỷ USD tiền mặt. Khi giá spot đã ở trên mức giá vốn $75.385 của công ty trong hai tuần, các hồ sơ sắp công bố sẽ cho biết lượng tiền này có được dùng để tiếp tục gom BTC hay không.

Dữ liệu sở hữu on-chain cũng cho thấy rõ hơn sự dịch chuyển này. Từ cuối tháng 6, các ví cá voi lớn nắm giữ 1.000–10.000 BTC đã bán ra 50.500 coin. Ngược lại, nhóm lưu ký tổ chức, gồm các sàn giao dịch và nền tảng ETF, lại tăng nắm giữ thêm 59.100 BTC.

Hình 6: Dòng Bitcoin Chuyển Vào Lưu Ký Theo Các Nhóm Quy Mô Nắm Giữ. (Nguồn: Glassnode)

Việc số dư lưu ký nhảy vọt thêm 31.500 BTC trong nhịp bứt phá mới nhất của tháng 8 trùng khớp một cách kinh ngạc với lượng tiền đổ vào các quỹ ETF. Giữa lúc các Cá voi tranh thủ chốt lời trong đợt tăng giá, lực cầu từ các tổ chức đã nuốt trọn lượng cung đó, cho thấy tài sản chuyển dịch vào các kênh pháp lý này ít bị đe dọa bởi sóng gió xả hàng đột ngột trước các tin tức kinh tế vĩ mô ngắn hạn. Điều này càng củng cố niềm tin vào nhận định của chúng tôi rằng, bất chấp áp lực vĩ mô, giá BTC nhiều khả năng sẽ tiếp tục đi ngang tích lũy hoặc duy trì đà tăng, trừ khi xuất hiện một đợt sụt giảm trên toàn bộ các tài sản rủi ro kéo BTC đi xuống.

Lạm phát dai dẳng cùng với thâm hụt ngân sách liên bang lớn tiếp tục gây áp lực lên chi phí vay và làm giảm cơ sở cho việc nới lỏng chính sách tiền tệ. Tuy nhiên, các điều kiện kinh tế nền tảng lại mạnh hơn so với vẻ bề ngoài. Tăng trưởng quý II đạt 1,5%, trong khi tăng trưởng khu vực tư nhân còn mạnh hơn, với chi tiêu hộ gia đình và đầu tư doanh nghiệp đạt tốc độ 4,2%.

Ngược lại, lạm phát đã tăng 3,7% và thâm hụt ngân sách chạm mức $1,8 nghìn tỷ USD dù năm tài khóa Mỹ vẫn còn hai tháng nữa mới kết thúc. Do đó, các nỗ lực gần đây của Bộ Tài chính nhằm kìm hãm lợi suất dài hạn có thể chỉ mang lại hiệu quả hạn chế, trừ khi chính sách tài khóa trở nên đáng tin cậy hơn và Cục Dự trữ Liên bang (Fed) tự tin hơn rằng lạm phát đang quay về mục tiêu 2%.

Hình 7: Chỉ Số Giá Chi Tiêu Tiêu Dùng Cá Nhân (PCE) Của Mỹ, Biến Động So Với Cùng Kỳ Năm Trước (Nguồn biểu đồ: Macromicro)

Báo cáo Thu Nhập và Chi Tiêu Cá Nhân tháng 7/2026 mới nhất cho thấy chỉ số giá Chi tiêu Tiêu dùng Cá nhân (PCE) tăng 0,2% trong tháng và tăng 3,7% so với cùng kỳ năm trước. Chỉ số PCE lõi, loại trừ giá thực phẩm và năng lượng biến động mạnh, cũng tăng 0,2% trong tháng và tăng 3,3% so với cùng kỳ.

Fed theo dõi sát lạm phát PCE vì đây là thước đo bao quát về biến động giá cả mà các hộ gia đình phải chi trả. Cả hai chỉ số lõi và không lõi đều vẫn cao hơn đáng kể so với mục tiêu 2% của Fed.

Áp lực giá cũng lan rộng trên diện rộng. Các chỉ số PCE theo chuỗi cho thấy giá hàng hóa và dịch vụ đều tăng 3,7% trong tháng 7 so với 12 tháng trước đó. Giá thực phẩm mua về nhà tăng 2,4%, còn giá năng lượng (hàng hóa và dịch vụ) tăng tới 15,3% trong cùng giai đoạn.

Một số yếu tố có thể khiến việc kiềm chế lạm phát thêm khó khăn. Thuế quan làm tăng chi phí hàng nhập khẩu, trong khi giá năng lượng tăng cao do căng thẳng địa chính trị có thể đẩy chi phí vận chuyển và sản xuất lên. Đồng thời, đầu tư vào hạ tầng trí tuệ nhân tạo (AI) đang làm tăng nhu cầu đối với hàng hóa, thiết bị và các đầu vào khác. Tổng hợp lại, những áp lực này có thể khiến giá cả duy trì ở mức cao ngay cả khi lạm phát ở một số lĩnh vực đang chậm lại.

Hình 8: Chỉ Số Giá PCE Toàn Phần Và Lõi, Biến Động Phần Trăm Theo Năm (Nguồn: Cục Phân Tích Kinh Tế Mỹ – BEA)

Hình 9: Thu Nhập Khả Dụng Cá Nhân, Chi Tiêu Và Tiết Kiệm (Nguồn: BEA)

Tình hình tài chính hộ gia đình cũng cho thấy nhu cầu chưa suy yếu đáng kể. Thu nhập cá nhân tăng 0,4% trong tháng 7, còn thu nhập khả dụng tăng 0,5%. Sau khi điều chỉnh theo lạm phát, chi tiêu tiêu dùng gần như đi ngang, chỉ tăng chưa tới 0,1%, trong khi thu nhập khả dụng thực tế tăng 0,4%.

Bức tranh kinh tế tổng thể càng củng cố thêm sự bền bỉ đó. Ước tính lần hai của BEA về Tổng sản phẩm quốc nội (GDP) quý II cho thấy tốc độ tăng trưởng thực đạt 1,5%, với nhiều chỉ báo bên dưới con số tiêu đề này cho thấy hoạt động nội địa còn mạnh hơn.

Chi tiêu hộ gia đình được điều chỉnh tăng lên mức 3,4% trong quý, còn doanh số bán hàng cuối cùng thực tế cho người mua tư nhân trong nước tăng 4,2%, cao hơn ước tính trước đó là 3,9%. Chỉ số này loại trừ thương mại, chi tiêu chính phủ và biến động hàng tồn kho, tập trung vào chi tiêu của hộ gia đình và doanh nghiệp tư nhân Mỹ, nên có thể phản ánh rõ hơn nhu cầu nội địa nền tảng.

Tổng thu nhập quốc nội (GDI) cũng tăng 2,2%. Trong khi GDP đo lường giá trị hàng hóa và dịch vụ được sản xuất ra trong nền kinh tế, GDI đo lường thu nhập tạo ra từ hoạt động sản xuất đó. Về lý thuyết, hai chỉ số này nên diễn biến tương đồng theo thời gian. Do đó, mức tăng GDI mạnh hơn càng củng cố thêm bằng chứng rằng nền kinh tế Mỹ đang vận hành tốt hơn so với con số GDP tiêu đề 1,5%. Ngoài ra, khác với các chỉ số nhu cầu tư nhân nêu trên, GDI bao trùm toàn bộ nền kinh tế, nên đây là một cách đọc thay thế trực tiếp cho mức tăng trưởng chung 1,5%, chứ không chỉ là một thành phần trong đó.

Lợi nhuận doanh nghiệp cũng là một dấu hiệu tích cực khác. Lợi nhuận doanh nghiệp (đã điều chỉnh theo định giá hàng tồn kho và khấu hao vốn) tăng thêm $400,9 tỷ USD trong quý II, so với mức tăng $74,4 tỷ USD trong quý I.

Đầu tư doanh nghiệp cũng duy trì vững chắc. Cục Thống kê Dân số Mỹ báo cáo đơn đặt hàng mới đối với hàng hóa lâu bền tăng 1,1% trong tháng 7. Đơn đặt hàng tư liệu sản xuất phi quốc phòng (không tính máy bay) – thường được dùng làm chỉ báo cho đầu tư doanh nghiệp trong tương lai – tăng 0,2%. Lượng hàng giao của cùng nhóm này, phản ánh chi tiêu vốn hiện tại, tăng 1,4%. Số liệu này cho thấy đầu tư liên quan đến mở rộng năng lực AI vẫn đang mạnh, dù tốc độ có thể chững lại.

Hình 10: GDP Thực Và Doanh Số Bán Hàng Cuối Cùng Thực Cho Người Mua Tư Nhân Trong Nước, Biến Động Phần Trăm Theo Quý, Quy Đổi Theo Năm (Nguồn: BEA)

Thâm Hụt Ngân Sách – Nửa Còn Lại Của Câu Chuyện Lợi Suất

Sự kết hợp giữa lạm phát dai dẳng, nhu cầu hộ gia đình lành mạnh và chi tiêu vốn mạnh mẽ khiến triển vọng chính sách tiền tệ thêm phức tạp. Lãi suất chính sách của Fed hiện ở mức 3,5% – 3,75%. Dữ liệu tháng 7 ủng hộ việc giữ nguyên lãi suất trong ngắn hạn, nhưng chưa đủ bằng chứng cho thấy lạm phát sẽ về mức 2% nếu không có thêm biện pháp thắt chặt. Điều này làm giảm khả năng cắt giảm lãi suất trong ngắn hạn, khiến các nhà hoạch định chính sách tập trung vào việc liệu chi phí vay hiện tại đã đủ thắt chặt để kéo lạm phát xuống hay chưa.

Chính sách tài khóa tạo thêm một lớp áp lực khác. Thâm hụt ngân sách liên bang đạt $1,8 nghìn tỷ USD trong 10 tháng đầu năm tài khóa 2026. Văn phòng Ngân sách Quốc hội (CBO) cũng dự báo thâm hụt năm tài khóa 2026 sẽ ở mức $2,1 nghìn tỷ USD, tương đương 6,4% GDP. Đây là mức cao đối với bất kỳ nền kinh tế nào, kể cả một nền kinh tế đang mở rộng, trong bối cảnh tỷ lệ thất nghiệp ở mức 4,1% (dù số việc làm phi nông nghiệp giảm 23.000 trong tháng 7).

Thâm hụt lớn buộc chính phủ phải vay nhiều hơn thông qua phát hành trái phiếu Kho bạc. Khi nhà đầu tư phải hấp thụ lượng cung nợ chính phủ lớn hơn, họ có thể đòi hỏi lợi suất cao hơn, đặc biệt nếu lạm phát vẫn ở trên mục tiêu. Lợi suất trái phiếu Kho bạc cao hơn sau đó có thể lan sang lãi suất vay thế chấp, vay doanh nghiệp và các hình thức tín dụng khác.

Đây là lý do vì sao việc củng cố tài khóa ngày càng trở nên quan trọng đối với thị trường trái phiếu. Củng cố tài khóa nghĩa là giảm thâm hụt ngân sách chính phủ thông qua việc làm chậm tốc độ tăng chi tiêu, cắt giảm chi tiêu, tăng nguồn thu thuế, hoặc kết hợp các biện pháp này. Nếu không có một kế hoạch đáng tin cậy để kiểm soát việc vay nợ, những nỗ lực bằng lời nói nhằm hạ lợi suất khó có thể tác động nhiều đến nhà đầu tư.

Hình 11: Thặng Dư Hoặc Thâm Hụt Ngân Sách Liên Bang, Triệu USD (Nguồn: Fred Charts)

Vì Sao Can Thiệp Bằng Lời Nói Không Hiệu Quả

Bộ trưởng Tài chính Mỹ Scott Bessent cho biết các hoạt động mua lại trái phiếu (buyback) có thể lên tới hơn 4 tỷ USD cho mỗi đợt phát hành, và theo lời ông, lợi suất hiện tại “không phản ánh đúng các yếu tố nền tảng”. Ông kêu gọi nhà đầu tư nhìn xa hơn những biến động ngắn hạn trong một thị trường mỏng thanh khoản vào cuối hè. Tuy nhiên, tác động từ phát biểu của ông lên thị trường khá hạn chế. Thông báo ngày 19/8 chỉ kéo lợi suất trái phiếu kỳ hạn 30 năm giảm 9 điểm cơ bản so với mức đỉnh 19 năm là 5,31% được thiết lập hai ngày trước đó.

Bộ Tài chính cũng phát tín hiệu có thể sử dụng một phần trong khoảng $950 tỷ USD đang nằm trong Tài khoản Chung của Kho bạc (Treasury General Account) để hỗ trợ chương trình mua lại trái phiếu đã lên kế hoạch. Tài khoản này về cơ bản là tài khoản vận hành tiền mặt chính của chính phủ Mỹ. Việc mua lại trái phiếu cho phép Kho bạc mua lại các chứng khoán chính phủ đang lưu hành, giúp cải thiện thanh khoản thị trường, dù không thay đổi nhu cầu tài trợ nợ nền tảng của chính phủ.

Những gì Kho bạc thực sự đã cam kết lại nhỏ hơn nhiều so với quy mô tiền mặt hiện có. Tuyên bố tái cấp vốn (refunding) tháng 8 của cơ quan này chỉ cho phép mua lại tối đa 38 tỷ USD nhằm hỗ trợ thanh khoản và tối đa 25 tỷ USD cho mục đích quản lý tiền mặt, áp dụng cho giai đoạn từ tháng 8 đến tháng 10 – trong khi số dư tiền mặt được dự báo đạt đỉnh gần 1,05 nghìn tỷ USD vào cuối tháng 10. Chưa có ước tính chính thức nào được công bố về việc bao nhiêu phần trong số dư này có thể được chuyển sang hoạt động mua lại, và việc rút bớt đáng kể số dư đó sẽ làm giảm lượng tiền mặt sẵn có cho chính phủ nếu xảy ra một tình huống khẩn cấp tài chính thực sự.

Hình 12: Lợi Suất Trái Phiếu Kho Bạc Kỳ Hạn 10 Năm Và 30 Năm, Theo Ngày, Phần Trăm (Nguồn: Bộ Tài chính Mỹ)

Vấn đề sâu xa hơn nằm ở độ tin cậy. Sự can thiệp của Kho bạc một mình không thể kiểm soát bền vững lãi suất dài hạn khi lạm phát vẫn cao hơn mục tiêu và thâm hụt tài khóa vẫn ở mức lớn. Việc kiểm soát trực tiếp đường cong lợi suất cũng đòi hỏi sự phối hợp từ Fed, điều này có thể tạo ra xung đột với nỗ lực của ngân hàng trung ương trong việc khôi phục ổn định giá cả.

Số liệu kinh tế vì thế cũng đang chỉ theo cùng một hướng với thị trường trái phiếu. Nhu cầu nội địa vẫn bền vững, đầu tư doanh nghiệp vẫn vững chắc, và lạm phát vẫn quá cao để các nhà hoạch định chính sách có thể giả định áp lực giá sẽ tự hạ nhiệt mà không cần thêm biện pháp thắt chặt. Thêm vào đó, thâm hụt tài khóa kéo dài làm tăng nguồn cung nợ chính phủ, khiến các quan chức Kho bạc càng khó hạ chi phí vay chỉ bằng lời nói hay mua lại trái phiếu.

Để lợi suất dài hạn giảm một cách bền vững, nhà đầu tư nhiều khả năng sẽ cần bằng chứng rõ ràng hơn trên hai mặt trận: lạm phát phải tiến gần hơn một cách thuyết phục tới mục tiêu 2% của Fed, và chính sách tài khóa phải cho thấy một lộ trình đáng tin cậy để thu hẹp thâm hụt.

Cho đến khi các điều kiện đó được cải thiện, nhu cầu nội địa mạnh mẽ cùng việc chính phủ vay nợ lớn nhiều khả năng sẽ tiếp tục gây áp lực tăng lên chi phí vay của Mỹ.

Hình 13: Chủ tịch Fed Kevin Warsh phát biểu khai mạc tại Hội nghị Chuyên đề Chính sách Kinh tế 2026 của Fed Kansas City tại Jackson Hole, Wyoming. (Nguồn: Fed Kansas City)

Quan điểm của thị trường trái phiếu cho rằng lạm phát dai dẳng cùng việc vay nợ lớn đồng nghĩa với lợi suất kỳ hạn dài cần duy trì ở mức tương đối cao đã nhận được sự ủng hộ vào thứ Sáu tuần trước từ Chủ tịch Fed Kevin Warsh, khi ông sử dụng bài phát biểu Jackson Hole đầu tiên của mình để khẳng định rằng cuộc chiến chống lạm phát vẫn chưa kết thúc. Thị trường đã phản ứng bằng cách loại bỏ khả năng cắt giảm lãi suất trong tháng 9 khỏi kỳ vọng định giá lãi suất. Tính đến thứ Sáu tuần trước, hợp đồng tương lai lãi suất Fed funds hiện gán xác suất bằng 0 cho khả năng nới lỏng lãi suất tại cuộc họp Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) tiếp theo vào ngày 16/9, với 43% xác suất giữ nguyên và 57% xác suất tăng thêm 0,25 điểm phần trăm. Lợi suất trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 2 năm tăng 14 điểm cơ bản sau bài phát biểu của ông, trong khi kỳ hạn 30 năm chỉ tăng 3 điểm cơ bản.

Một Ngưỡng Cao Hơn Đã Được Thiết Lập

Warsh cho biết Fed “phải tự tin rằng lạm phát nền tảng đang tiến về mục tiêu của chúng ta một cách rõ ràng và với tốc độ đủ nhanh”. Ông gọi mục tiêu 2% là cố định và chắc chắn, đồng thời thừa nhận trách nhiệm của tổ chức này đối với những gì ông mô tả là 65 tháng lạm phát duy trì ở mức cao.

Ngoài ra, ông chỉ ra rằng bằng chứng về sự sụt giảm đáng kể của lạm phát cần được phản ánh trên nhiều chỉ báo khác nhau. Ông lưu ý rằng 54% các thành phần trong chỉ số giá PCE đã tăng hơn 3% trong năm qua, so với mức đỉnh hậu đại dịch là 77% và mức bình thường trước đại dịch là 32%.

Trong khuôn khổ trước đây của Fed, có một mức độ khoan dung cho phép lạm phát vượt mục tiêu nếu xu hướng di chuyển là đáng tin cậy. Warsh cho biết ông giờ đây muốn đảm bảo thị trường tin tưởng vào mức độ lạm phát, được đánh giá dựa trên độ rộng của các chỉ báo cho thấy một thông điệp nhất quán. Điều này có nghĩa là sẽ mất nhiều thời gian hơn để chứng minh tiến triển thực chất về lạm phát, thay vì chỉ dựa vào các con số tiêu đề đang cải thiện.

Chính Sách Có Thể Chưa Đủ Thắt Chặt

Warsh không sử dụng từ “tăng”. Thông điệp của ông còn có tác động lớn hơn, bởi ông mô tả một nền kinh tế có thể chịu đựng được một đợt tăng lãi suất. Như đã nêu ở phần trước, dữ liệu về nhu cầu, thu nhập và lợi nhuận đều cho thấy nền kinh tế đang vận hành ở mức hoặc trên xu hướng, với nhu cầu nội địa tư nhân đạt 4,2% và lạm phát toàn phần ở mức 3,7%. Tại cuộc họp Fed gần nhất, rõ ràng một số thành viên FOMC đã đặt câu hỏi liệu mức lãi suất chính sách 3,5-3,75% có đủ kiềm chế lạm phát hay không, với ba thành viên bỏ phiếu phản đối việc giữ nguyên lãi suất, ủng hộ mức tăng 0,25 điểm phần trăm.

Warsh cũng loại bỏ công cụ có thể làm dịu đi thông điệp này, khi cho rằng việc công bố các dự báo để minh họa hàm phản ứng của Fed hoạt động “tốt hơn trên lý thuyết so với thực tế, tốt hơn trong phòng thí nghiệm so với ngoài thực địa”. Ông ưa thích một ủy ban không cam kết trước quan điểm về lãi suất, để có thể tự do phản ứng hơn trước các bằng chứng liên tục về tình trạng nền kinh tế trước khi bỏ phiếu.

Tính bất đối xứng chính là điểm mấu chốt thực tế. Việc giảm lãi suất cần bằng chứng về sự thu hẹp thuyết phục trên diện rộng các chỉ báo giá trong nền kinh tế, chứ không chỉ phụ thuộc vào một báo cáo đơn lẻ. Ngược lại, việc tăng lãi suất chỉ cần phán đoán của ủy ban rằng chính sách chưa đủ thắt chặt – điều mà dữ liệu hoạt động kinh tế hiện tại đã ủng hộ. Do đó, khả năng cắt giảm đã lùi xa hơn, trong khi khả năng tăng lãi suất lại đến gần hơn.

Đầu Ngắn Của Đường Cong Lợi Suất Được Định Giá Lại

Xác suất ngụ ý của việc tăng 0,25 điểm phần trăm đã tăng nhanh từ 35% vào thứ Năm 27/8 lên 60% vào thứ Sáu 28/8, sau phát biểu của Warsh, trước khi ổn định ở mức 57%. Khả năng nới lỏng lãi suất giờ đây bằng 0. Sự tương phản với biên bản họp tháng 7 là rất rõ rệt. Dù biên bản đó cũng nghiêng về hướng diều hâu, lợi suất trái phiếu 2 năm khi đó hoàn toàn không biến động. Trong khi đó, phát biểu của Warsh đã khiến nó dịch chuyển 14 điểm cơ bản chỉ trong một buổi chiều.

Hình 14: Xu Hướng Lợi Suất Trái Phiếu Kho Bạc Mỹ Kỳ Hạn 2 Năm, 5 Năm Và 30 Năm

Lợi suất kỳ hạn 2 năm đóng cửa ở mức 4,34% vào ngày 28/8, so với 4,2% ngày hôm trước, còn kỳ hạn 5 năm tăng 10 điểm cơ bản lên 4,48%. Trong khi đó, kỳ hạn 30 năm tăng 3 điểm cơ bản lên 5,22% và kết thúc tuần thấp hơn một điểm cơ bản so với mức mở đầu tuần. Lợi suất thực (được điều chỉnh theo lạm phát) của trái phiếu kỳ hạn 10 năm tăng 8 điểm cơ bản lên 2,42%, phản ánh nhu cầu về lợi suất thực cao hơn chứ không phải sự thay đổi trong dự báo lạm phát.

Hình 15: Xác Suất Thị Trường Ngụ Ý Về Khả Năng Tăng Lãi Suất Tại Cuộc Họp FOMC Tháng 9/2026, Phần Trăm (Nguồn: CME FedWatch)

Những Gì Thị Trường Lao Động Sẽ Cho Phép

Tuy nhiên, thị trường lao động vẫn là một ràng buộc quan trọng đối với chính sách tiền tệ. Số đơn xin trợ cấp thất nghiệp lần đầu giảm xuống còn 203.000 trong tuần kết thúc ngày 22/8, cho thấy các doanh nghiệp vẫn đang giữ chân nhân viên. Tuy nhiên, hoạt động tuyển dụng đã chững lại: số việc làm phi nông nghiệp giảm 23.000 trong tháng 7, với tỷ lệ thất nghiệp ở mức 4,1%. Cục Thống kê Lao động (BLS) cũng báo cáo trong bản điều chỉnh chuẩn sơ bộ rằng số việc làm tính đến tháng 3/2026 đã bị ước tính cao hơn thực tế 79.000. Tỷ lệ sa thải thấp đồng nghĩa với việc tăng lãi suất khó có thể gây ra đổ vỡ rõ rệt trong quý này. Hoạt động tuyển dụng chững lại, chi tiêu tiêu dùng thực tế gần như đi ngang trong tháng 7, cùng chỉ số niềm tin tiêu dùng của Đại học Michigan ở mức 51,7 trong kỳ khảo sát tháng 8, đều tạo ra một khoảng đệm nhất định nếu lãi suất thực sự tăng.

Hình 16: Biến Động Hàng Tháng Của Bảng Lương Phi Nông Nghiệp Và Đơn Xin Trợ Cấp Thất Nghiệp Lần Đầu, Nghìn Người (Nguồn: BLS và Bộ Lao Động Mỹ)

Điều đó khiến quyết định tháng 9 thực sự vẫn còn bỏ ngỏ. Thị trường đặt xác suất tăng lãi suất ở mức 57%, ba trong số 12 thành viên biểu quyết đã ủng hộ việc tăng vào tháng 7, và Warsh đã nói với thị trường rằng đừng kỳ vọng vào định hướng rõ ràng. Tuy nhiên, đà tăng giá phải thu hẹp trên toàn bộ rổ chỉ số thì mới có thể coi là tiến triển về lạm phát. Chúng tôi hiện đang hướng sự chú ý tới báo cáo việc làm tháng 8 công bố ngày 4/9 và chỉ số giá tiêu dùng (CPI) tháng 8 công bố tiếp sau đó vào ngày 11/9.

Dù thế nào, cũng cần làm rõ nơi mà một đợt tăng lãi suất sẽ có tác động. Như chúng tôi đã trình bày trong ấn bản Bitfinex Alpha trước, các động thái lãi suất ngày càng có tác động mờ nhạt hơn đối với nền kinh tế. Ngay cả trong lĩnh vực bất động sản, tác động này cũng giảm bớt, còn đối với tiền mã hóa, nó nằm ở cuối cùng của chuỗi truyền dẫn.

Vì Sao Điều Này Quan Trọng Đối Với Tiền Mã Hóa

Trong tuần cuối cùng của tháng 8, Bitcoin đã không giữ được mốc trên $81.000 và giảm khoảng 4% vào thứ Sáu tuần trước, chạm đáy $76.857.

Tuy nhiên, dòng vốn vẫn tiếp tục đổ vào thị trường. Tổ hợp quỹ ETF Bitcoin giao ngay tại Mỹ ghi nhận khoảng 924,5 triệu USD dòng vốn vào trong 5 phiên giao dịch từ 24 đến 28/8. Nguồn cung stablecoin cũng tăng khoảng 1,4 tỷ USD trong cùng giai đoạn, lên mức 304,59 tỷ USD.

Hình 17: Dòng Vốn Quỹ ETF Bitcoin Giao Ngay Tại Mỹ Theo Ngày, Phân Theo Đơn Vị Phát Hành (Tháng 8/2026)

Tuần trước, chúng tôi cho rằng tiền mã hóa phản ứng nhiều hơn với dòng thanh khoản thực tế đổ vào thị trường so với kỳ vọng về lãi suất. Trong vài ngày gần đây, thị trường đã cho thấy mối quan hệ này phức tạp hơn. Thanh khoản mới có thể giúp hỗ trợ giá, nhưng kỳ vọng về lãi suất cao hơn vẫn có thể giới hạn mức độ tăng của thị trường. Phát biểu của Warsh tại Jackson Hole vào thứ Sáu tuần trước đã minh chứng rõ hơn cho điều này. Chính ngày ông phát tín hiệu rằng lãi suất có thể phải tăng, cũng là ngày chuỗi dòng vốn vào bị gián đoạn.

Tín hiệu quan trọng lúc này là liệu dòng vốn vào ETF Bitcoin và nguồn cung stablecoin có tiếp tục tăng trong suốt một tuần trong khi thị trường đặt xác suất tăng lãi suất trên 50% hay không.

Điều Gì Sẽ Chứng Minh Quan Điểm Này Là Sai

Quan điểm của chúng tôi là áp lực lên đầu dài của đường cong lợi suất có nguồn gốc từ tài khóa, quyết định tháng 9 sẽ phụ thuộc vào hai báo cáo dữ liệu sắp tới, và thanh khoản mới đổ vào sẽ hỗ trợ tiền mã hóa, dù bất kỳ sự định giá lại nào ở đầu ngắn cũng có thể hạn chế đà tăng giá.

Không có yếu tố phủ định nào mà chúng tôi liệt kê tuần trước xảy ra một cách rõ ràng. Hai yếu tố đã diễn biến theo hướng ủng hộ khung phân tích của chúng tôi. Doanh số bán nhà mới giảm 10,5% và các quỹ ETF Bitcoin giao ngay ghi nhận dòng vốn vào trong 4/5 phiên. Yếu tố gần với ngưỡng phủ định nhất là quan điểm về lãi suất.

Xác suất ngụ ý của việc tăng lãi suất trong tháng 9 vượt 60% qua cả báo cáo việc làm ngày 4/9 và chỉ số CPI tháng 8. Điều đó có nghĩa là bài phát biểu tại Jackson Hole đã tự quyết định kết quả cuộc họp mà không cần dữ liệu. Xác suất lãi suất tăng đã lên 57% vào ngày 28/8, sau khi ở gần mức 35% một ngày trước đó.

Lợi suất trái phiếu kỳ hạn 30 năm lập đỉnh mới trên 5,31% trong khi các hoạt động mua lại trái phiếu quy mô lớn hơn đang diễn ra, hoặc đợt mua lại đầu tiên trị giá 4 tỷ USD vào ngày 9/9 không đạt được hiệu quả mong muốn mà Bộ Tài chính đã nêu khi mở rộng chương trình. Lợi suất này đóng cửa ở mức 5,22% vào ngày 28/8 và không biến động sau bài phát biểu của Warsh.

Lợi suất thực của trái phiếu bảo vệ lạm phát (TIPS) kỳ hạn 10 năm duy trì trên 2,5% trong hai tuần liên tiếp. Lợi suất này tăng 8 điểm cơ bản sau bài phát biểu lên 2,42%, còn cách ngưỡng 8 điểm.

Số đơn xin trợ cấp thất nghiệp lần đầu vượt 230.000 trong hai kỳ báo cáo liên tiếp. Con số này đã giảm xuống 203.000 trong tuần kết thúc ngày 22/8, ngày càng xa ngưỡng này.

Các quỹ ETF Bitcoin giao ngay tại Mỹ ghi nhận một tuần rút vốn ròng, hoặc lượng stablecoin lưu hành tiếp tục thu hẹp trong tháng 9. Cả hai diễn biến trong tuần này đều đi theo chiều ngược lại.

Giá nhập khẩu hàng tư liệu sản xuất – nhóm bao gồm máy tính, chất bán dẫn và máy móc đi ngang trong tháng thứ hai liên tiếp, điều này sẽ phá vỡ kênh lạm phát liên quan đến AI. Số liệu tháng 8 sẽ được công bố vào giữa tháng 9.

Báo cáo bảng lương ngày 4/9 và chỉ số lạm phát tháng 8 sẽ quyết định kết quả cuộc họp. Đợt mua lại trái phiếu quy mô lớn đầu tiên vào ngày 9/9 sẽ quyết định liệu đầu dài của đường cong lợi suất có còn phớt lờ Fed hay không.