Bitfinex 取得薩爾瓦多牌照，完成當地合規版圖布局
週末以來，比特幣持續在狹窄區間內整理。此前，比特幣成功收復兩個關鍵成本基礎阻力位：True Market Mean（TMM）的 $79,200，以及短期持有者成本基礎（STHRP）的 $79,500，並於 5 月 10 日一度創下逾 $82,000 的波段高點。現貨資金流向顯示，原先預期將在 5 月 15 日前後出現的買盤壓力（即最近一次 STRC 除息基準日）已提前入場。然而，在成功收復上述阻力位後，市場未能持續跟進，這一跡象令人憂慮。
此情形或將引發未來數日內的回調。
TMM 與 STHRP 皆為動態價位，分別作為支撐或壓力，代表不同參與者群體的平均持倉成本，這類參與者通常傾向於在成本附近進行交易。儘管 ETF 買盤穩健、礦工拋壓明顯收斂，但市場在反覆確認上述價位為支撐後，仍無法進一步向上擴展，顯示目前處於中性區間。
此外，此前推動前一波上漲的企業財庫買盤，本週已出現明顯退潮。機構買盤正逐步收窄至單一渠道（ETF），而這一結構性轉變，正是本週最值得關注的行為信號。
宏觀經濟概覽
當前宏觀環境仍屬緊縮格局。週二，美國 10 年期公債殖利率攀升至 4.42% 的高點，市場對降息的預期進一步後移至 2026 年下半年。儘管名目殖利率持續走升，美元指數維持在 97.88，標普 500 則上漲 0.84% 至 7,398.93。在殖利率上行的背景下，投資人對風險資產的偏好仍未消退。
而 4 月份能源成本同比持續走高，通膨壓力料已進一步上升。
高利率環境壓制了無息資產的價格上行空間。儘管比特幣與股市目前仍呈正相關，本輪復甦更多反映的是市場整體風險偏好回升，而非比特幣作為穩健貨幣的獨立需求。這一區別在衍生品市場中尤為關鍵：風險資產的反彈通常由直接買盤驅動，而本輪復甦卻更多依賴槓桿。
期權市場：偏斜趨平，Gamma 收窄
買權（Call options）目前佔總未平倉量的近 57%，其中五月底到期的 $80,000 買權合約持倉最為集中。與此同時，$85,000 價位亦出現規模逾 12 億美元的賣權（Put options）叢聚，這很可能是交易員對沖現貨敞口的操作。然而，隨著市場逐步擺脫 4 月的大規模避險部位，偏斜正向中性回歸。短期保護需求的下降，是本週值得留意的趨勢。
隱含波動率自 4 月底的低點大幅反彈，目前已接近 45%。交易商正在為更大幅度的價格波動做準備。
最關鍵的數據點在於 Gamma 部位。目前在 $82,000 附近，已形成約 20 億美元規模的空 Gamma 叢聚。在此環境下，交易商的對沖機制會在價格上漲時被動買進、價格下跌時被動賣出，進而加劇行情的方向性走勢。
近期期權交易偏向買進買權，交易商已被迫建立對沖買盤。$82,000 至 $85,200 之間的波動可能相當劇烈；反之，若跌破 $79,000，下行速度同樣可能極快。
目前市場部位更傾向於方向性的急劇突破，而非平穩盤整。
鏈上數據與潛在挑戰
當前鏈上數據是今年 2 月初以來最具建設性的時刻。總實現損益（Realised P&L）三個月來首度轉正。轉變幅度雖小，但方向的扭轉意義重大。隨著價格反彈至當前區間，長期持有者已開始獲利了結，每日售出規模約 1.8 億美元。與歷史週期相比，這屬於溫和水準，顯示當前拋售仍屬有序。
隱憂在於每日實現虧損仍平均高達 4.79 億美元。在較平靜的時期，這一數字通常接近 2 億美元。在實現虧損降至 2 億美元區間之前，鏈上復甦尚難言完全確認。價格雖已回到均值附近，但賣方行為尚未回歸正常水準。市場正在改善，但尚未穩定，這也為上述期權章節所描述的價格走勢留下了空間。
關鍵指標：財庫買盤綜合指數（TBC）
在 2024 至 2025 年的大部分時間裡，兩類機構買盤共同支撐市場：
- ETF 渠道：美國比特幣現貨 ETF，代表來自傳統基金的需求。
- DAT 渠道：數位資產財庫（Digital Asset Treasuries），即將比特幣納入資產負債表的上市公司。
兩類買盤共同提供市場穩定性。當其中一方退場，另一方仍可維持價格。
本週，僅 ETF 渠道維持活躍。ETF 月均資金流入持續為正，3 月與 4 月均有顯著買盤進場。
反觀企業買盤，則幾近沉寂。上週各大主要機構的比特幣買量較前月銳減逾八成。
另一種解讀視角
儘管上述分析提示交易員應對近期價格走勢保持謹慎，但另一種解讀認為：永續合約市場出現的負資金費率，疊加價格已然回升，可能醞釀一波空頭軋倉，目標位看向 $85,200。不過，同樣的因素也可能在此形成價格天花板。
交易商可能初期追漲，但在價格突破特定水準後，其行為模式將發生轉變，對沖操作屆時會由加速行情轉為壓抑行情。考慮到市場中仍存在的高額實現虧損，直接衝擊 $85,200 的機率較低。更可能的情境是：快速跳升至 $82,000 至 $84,000 區間後，進入一段中性整理期。在這一情境下，軋倉行情僅是短暫觸發因素，而非可持續的趨勢動力。
關鍵事件追蹤
以下事件將在週一完整報告發布前，提供更多市場參考資訊：
- 5 月 13 日（週三）：BitGo 第一季財報，將提供機構托管趨勢的首份數據，有助於確認是否有更多大型投資者入場。
- 5 月 14 日（週四）：特定企業資產的表現，將顯示大型公司對比特幣財庫策略的興趣是否延續。
- 5 月 15 日（週五）：STRC 股息基準日。若股息率維持穩定，將是市場的正面訊號。
- 5 月 16 日前：留意主要企業大規模賣出比特幣的相關報告，此舉可能對市場造成壓力。
- 持續追蹤：觀察實現虧損是否降至每日 2 億美元以下，若成真，將確認本輪復甦具備可持續性。
- 持續追蹤：追蹤資金費率是否轉正。若升幅過快，可能代表單邊部位過度集中。
目前比特幣的運行區間為 $79,100 至 $85,200。本週剩餘時間的核心問題在於：透過 ETF 流入的散戶需求能否撐住當前價格，抑或需要更大型的企業買盤重返市場。
