Khi Bitcoin Không Chỉ Được Nắm Giữ: Những Cách BTC Đang Tạo Ra Lợi Suất
Phố Wall, các kỹ sư DeFi và bộ phận quản lý quỹ doanh nghiệp đều đi đến cùng một kết luận: sẽ rất hữu ích nếu Bitcoin có thể tạo ra thu nhập. Các sản phẩm thường được gọi là sản phẩm lợi suất Bitcoin có thể mang đến một giải pháp tiềm năng.
Đối với nhiều người, sức hấp dẫn của Bitcoin từ lâu nằm ở chính những gì tài sản này không làm. Không coupon, không cổ tức, không đối tác trung gian, không lời hứa – chỉ là một tài sản khan hiếm thuộc quyền kiểm soát của người nắm giữ, với toàn bộ lợi nhuận đến từ sự tăng giá. Lợi suất bằng 0 luôn là một đặc tính, và phần lớn người nắm giữ chấp nhận mức lợi suất 0% mỗi năm như cái giá phải trả để đổi lấy tiềm năng tăng giá bất cân xứng. Giá trị cốt lõi đó vẫn không thay đổi.
Tuy nhiên, khi các nhà đầu tư ETF, bộ phận quản lý ngân quỹ doanh nghiệp và những tổ chức lấy thu nhập làm tiêu chuẩn đối sánh tiếp tục tích lũy, nhu cầu tạo thêm lợi nhuận mà không phải bán tài sản cơ sở cũng ngày càng tăng.
Để đáp ứng nhu cầu này, một số phương pháp xoay quanh các sản phẩm lợi suất Bitcoin đã xuất hiện.
Chính Xác Thì Khoản Lợi Suất Này Trả Cho Điều Gì?
Bitcoin không có phần thưởng staking và cũng không tạo ra thu nhập từ giao thức. Lượng BTC phát hành được dùng để trả cho thợ đào nhằm bảo đảm an ninh mạng lưới, chứ không phải để thưởng cho người nắm giữ vì sự trung thành. Vì vậy, mọi nỗ lực tạo “lợi suất Bitcoin” trước đây đều phải lấy lợi nhuận từ một nguồn khác – đồng thời kéo theo rủi ro từ chính nguồn đó. Năm 2021, các nền tảng cho vay tập trung nhận tiền gửi BTC – Celsius và BlockFi chủ yếu phục vụ khách hàng cá nhân, còn Genesis thiên về tổ chức – hứa hẹn mức lợi suất cao rồi phân bổ số tiền này vào các khoản vay, chiến lược DeFi và vị thế đầu cơ.
Khi giá crypto lao dốc vào năm 2022 và các bên cho vay phát hiện đối tác của mình vỡ nợ, họ phải đối mặt với làn sóng rút tiền tương tự một cuộc tháo chạy khỏi ngân hàng mà họ không thể đáp ứng. Thu nhập luôn là khoản thanh toán để đổi lấy một rủi ro cụ thể. Điểm yếu cốt lõi của mô hình cho vay thời kỳ 2021 là người gửi tiền không biết rủi ro đó thực sự là gì hoặc phải thẩm định nó như thế nào. Nhóm sản phẩm mới đảo ngược cách tiếp cận này: rủi ro được công khai, phát sinh trực tiếp từ giao thức và được người gửi tiền thẩm định trước khi cam kết bất kỳ đồng coin nào.
Gửi Bitcoin, Nhận Lại Bitcoin: Một Cách Tiếp Cận Lợi Suất Khác
Các thợ đào trên Stacks, một mạng Layer 2 của Bitcoin, cạnh tranh quyền sản xuất block trên blockchain Stacks bằng cách cam kết Bitcoin thông qua cơ chế Proof-of-Transfer, hay còn gọi là Bằng chứng Chuyển giao. Số BTC được cam kết sẽ được phân phối cho những người tham gia khóa vốn để góp phần bảo mật mạng lưới. Kể từ năm 2021, hơn 4.000 BTC đã được chuyển giao theo cách này, theo số liệu của dự án. Phần lớn blockchain thưởng cho người tham gia bằng token do chính mạng lưới phát hành; trong trường hợp này, phần thưởng là bitcoin thực sự đang lưu chuyển trong hệ thống.
Cho đến gần đây, chỉ những người nắm giữ token STX của mạng lưới mới có thể nhận phần thưởng. Sự xuất hiện của sBTC đã thay đổi điều đó. Người nắm giữ Bitcoin hiện có thể chuyển đổi lượng coin của mình thành sBTC bằng cách khóa BTC trên Bitcoin L1 để nhận “một lượng tài sản phái sinh tương đương có tên sBTC, được neo giá 1:1 với BTC và phát hành trên lớp Stacks”, theo whitepaper của sBTC. Người nắm giữ sBTC giờ đây có thể nhận một phần phần thưởng của mạng Stacks được trả bằng BTC, với mức lợi suất phần trăm hằng năm (APY) hiện tại là 0,5%. Lợi suất có thể cao hơn nếu người dùng đồng thời khóa token STX.
Sự đánh đổi ở đây khá rõ ràng: người dùng đặt niềm tin vào hạ tầng kỹ thuật của mạng lưới thay vì lời hứa của bên đi vay, trong khi mức lợi suất có thể biến động. Tuy nhiên, không ai cho một quỹ phòng hộ vay số coin của bạn và khoản thu nhập được chi trả bằng chính tài sản mà bạn đang sở hữu.
Cho Vay Ký Quỹ Hay Tạo Lập Thị Trường: Đâu Là Cách Đưa Bitcoin Vào Hoạt Động?
Hình thức tạo lợi suất từ bitcoin lâu đời nhất là cho vay ký quỹ. Trên các sàn giao dịch crypto, thị trường funding từ lâu đã cho phép người nắm giữ cho các trader vay ký quỹ BTC và những tài sản khác để đổi lấy tiền lãi.
Khi DeFi bùng nổ vào năm 2020, hoạt động tạo lập thị trường on-chain trở nên phổ biến và bất kỳ ai cũng có thể gửi tài sản vào pool giao dịch để nhận một phần phí. Nếu gửi tài sản vào một pool tiêu chuẩn, pool sẽ tự động bán Bitcoin khi giá tăng và mua thêm khi giá giảm. Vì vậy, trong một đợt tăng giá, người dùng cuối cùng sẽ sở hữu ít hơn chính tài sản mà họ muốn nắm giữ. Ngành crypto gọi lực cản hiệu suất này là “impermanent loss”, hay tổn thất tạm thời. Trên thực tế, điều đó có nghĩa chiến lược này thường mang lại hiệu quả thấp hơn việc đơn giản mua và nắm giữ.
Hiện nay, các giao thức vault chủ động quản lý các vị thế thanh khoản tập trung để hạn chế lực cản này. Một số chiến lược khác sử dụng công cụ phái sinh để phòng hộ mức độ tiếp xúc với thị trường. Cách đơn giản nhất là bỏ qua hoàn toàn hoạt động tạo lập thị trường và cho vay Wrapped Bitcoin (WBTC) trên các thị trường tiền tệ như Aave để nhận mức lợi suất thấp hơn nhưng dễ dự đoán hơn.
YieldBasis, được nhà sáng lập Curve Michael Egorov ra mắt vào mùa thu năm ngoái, sử dụng các tài sản phái sinh từ bitcoin như WBTC và Coinbase Wrapped Bitcoin (cbBTC), đồng thời áp dụng “đòn bẩy kép 2× liên tục cho một vị thế LP trên Curve Cryptoswap. Cơ chế này tạo ra một vị thế thanh khoản bám sát tài sản cơ sở […] trong khi vẫn thu được phí giao dịch từ pool”, theo tài liệu của giao thức.
Giá trị mà sản phẩm này đề xuất khá đơn giản: tạo thu nhập từ phí trong khi duy trì mức độ tiếp xúc với BTC sát hơn so với phương thức cung cấp thanh khoản truyền thống. Cho đến nay, giao thức đã phân phối hơn 4 triệu đô tiền phí, trong khi tổng tiền gửi dao động từ khoảng 125 triệu đô đến 180 triệu đô. Rủi ro đã chuyển vào phần mã nguồn thay vì nằm ở các quỹ phòng hộ theo kiểu năm 2021. Tuy nhiên, mức lợi suất đủ cao – hiện ở khoảng 4 – 5% – để thu hút một bộ phận người nắm giữ BTC.
Khi Bảng Cân Đối Kế Toán Trở Thành Công Cụ Tạo Lợi Suất Từ Bitcoin
Nhóm sản phẩm thứ hai thực chất không khiến bản thân Bitcoin tạo ra lợi suất. Thay vào đó, chúng biến mức độ tiếp xúc với bitcoin thành một tài sản sinh lời thông qua cấu trúc vốn truyền thống. Strategy, doanh nghiệp nắm giữ Bitcoin lớn nhất, tài trợ cho hoạt động tích lũy bằng cách phát hành cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn: nhiều loại cổ phiếu có coupon cố định từ 8–10%, cùng một công cụ lãi suất biến đổi là STRC, hiện chi trả 12%.
Người mua nhận được thu nhập nhờ một bảng cân đối kế toán được bảo đảm vượt mức bằng Bitcoin, trong khi cổ đông phổ thông giữ lại phần tiềm năng tăng giá được khuếch đại. Đây là quá trình chuyển đổi rủi ro và thị trường cũng định giá sản phẩm theo đúng bản chất đó. Công cụ lãi suất biến đổi gần đây được giao dịch thấp hơn đáng kể so với mệnh giá $100, khiến lợi suất thực tế cao hơn mức coupon.
Phố Wall Bán Đi Một Phần Tiềm Năng Tăng Giá Của Bitcoin
Nhóm sản phẩm này bước vào thị trường chính thống vào tháng 6, khi BlackRock ra mắt BITA — iShares Bitcoin Premium Income ETF. Quỹ nắm giữ Bitcoin giao ngay và IBIT, đồng thời bán quyền chọn mua một cách có hệ thống đối với khoảng một phần tư đến một phần ba lượng tài sản nắm giữ rồi phân phối khoản phí quyền chọn hằng tháng. Quỹ cũng áp dụng mức phí thấp hơn các quỹ bán quyền chọn mua có bảo đảm (covered-call) quy mô nhỏ đã xuất hiện trước đó. Cơ chế đánh đổi được trình bày rõ ràng: giữ lại phần lớn tiềm năng tăng giá của Bitcoin, bán đi phần tăng giá cao nhất và nhận tiền mặt để đổi lại.
Khi được triển khai trên quy mô lớn, chiến lược này sẽ tác động ngược trở lại chính thị trường. Một bên liên tục bán quyền chọn hưởng lợi từ đà tăng với quy mô lớn và không nhạy cảm với giá sẽ đẩy giá những quyền chọn đó – hay độ biến động hàm ý – xuống thấp. Hoạt động phòng hộ ở phía đối ứng cũng có xu hướng tạo lực cản đối với những biến động của Bitcoin. Đây là một lực tác động mang tính cấu trúc khác đang làm giảm chính mức biến động mà chiến lược được thiết kế để khai thác.
Càng nhiều vốn bán biến động để đổi lấy thu nhập, phần biến động còn lại để khai thác càng ít. Những đánh đổi cũng có thể được nhận biết từ trước: một đợt tăng giá một chiều kéo dài khiến các quỹ thu nhập tụt lại so với thị trường spot; một cú sốc biến động đột ngột làm đảo ngược trạng thái thị trường; hoặc thị trường đơn giản quyết định ưu tiên convexity – khả năng hưởng lợi không tuyến tính từ biến động giá – hơn thu nhập đều đặn từ việc bán quyền chọn .
Không có cơ chế nào trong số này tác động đến lớp cơ sở. Bitcoin on-chain vẫn không chi trả bất kỳ khoản lợi suất nào theo đúng thiết kế, và nguyên tắc khắt khe đó là nền móng cho mọi thứ được xây dựng phía trên. Điều đã thay đổi là hệ sinh thái bao quanh Bitcoin: phần thưởng được neo vào cơ chế đồng thuận, cấu trúc vốn doanh nghiệp và những nỗ lực của DeFi nhằm giúp người dùng vừa duy trì mức độ tiếp xúc với Bitcoin, vừa tạo ra lợi suất.
Vì vậy, câu hỏi đối với các nhà phân bổ vốn đã thay đổi – từ “Bitcoin có thể tạo thu nhập không?” thành “tôi muốn được trả tiền để chấp nhận loại rủi ro nào?”. Đó có thể là hạ tầng vận hành mạng lưới, mã nguồn smart contract, rủi ro tín dụng doanh nghiệp hoặc phần tiềm năng tăng giá phải từ bỏ. Phần rủi ro hiện nay – được định giá, khai thác chênh lệch và đối chuẩn – chính là diện mạo của một tài sản trưởng thành. Phiên bản dành cho Bitcoin đang được xây dựng theo thời gian thực.
