Liệu Vương Quốc Anh Có Thể Trở Thành Trung Tâm Stablecoin Của Crypto?
Ngân hàng Trung ương Anh đã từ bỏ đề xuất áp giới hạn nắm giữ cá nhân đối với các stablecoin bảng Anh có tính hệ thống, chuyển sang mức trần 40 tỷ bảng ở cấp nhà phát hành. Vào thời điểm MiCA sắp được thực thi đầy đủ tại EU, Vương quốc Anh đang định vị mình như một lựa chọn linh hoạt hơn. Câu hỏi hiện nay là liệu cách tiếp cận này có thể quản lý stablecoin mà không làm suy yếu tính hữu dụng của chúng với vai trò hạ tầng thanh toán và tất toán hay không.
Các đề xuất mới nhất về stablecoin của Bank of England, ngân hàng trung ương của Vương quốc Anh, đánh dấu sự lùi bước rõ rệt so với lập trường hạn chế hơn trước đó và có thể mở ra một môi trường cởi mở hơn cho các doanh nghiệp crypto tại nước này.
Trước đó, cá nhân sẽ bị giới hạn nắm giữ không quá 20.000 bảng Anh dưới dạng stablecoin tương đương, trong khi doanh nghiệp sẽ chịu mức trần 10 triệu bảng. Các giới hạn được đề xuất này có lẽ là yếu tố gây tranh cãi nhất trong đợt tham vấn ban đầu của BoE vào tháng 11 năm 2025. Một trong những lo ngại lớn nhất trong ngành là dù các giới hạn này có thể khiến stablecoin bảng Anh được quản lý trở nên khả thi trên lý thuyết, trên thực tế chúng có thể khiến sản phẩm không thể sử dụng được.
Thời điểm Vương quốc Anh thay đổi lập trường làm nổi bật sự so sánh với Quy định về Thị trường Tài sản Mã hóa (MiCA) của Liên minh châu Âu, khi giai đoạn chuyển tiếp của quy định này kết thúc vào ngày 1 tháng 7 năm 2026.
Khi EU bước vào giai đoạn thực thi đầy đủ một khuôn khổ khắt khe hơn, dù có sự chắc chắn pháp lý, trọng tâm của Vương quốc Anh hiện tại dường như nằm ở tính linh hoạt. Sự khác biệt này nhiều khả năng sẽ ảnh hưởng không chỉ đến việc các công ty tài sản số ưu tiên thị trường nào, mà còn đến mức độ stablecoin có thể giữ được tính hữu dụng như hạ tầng thanh toán và tất toán sau khi được đưa vào hệ thống tài chính được quản lý.
Từ Giới Hạn Nắm Giữ Đến Trần Phát Hành
Các giới hạn nắm giữ trong đề xuất ban đầu của BoE được thiết kế để giải quyết một trong những mối quan ngại chính xoay quanh stablecoin có tính hệ thống: điều gì sẽ xảy ra nếu chúng trở nên đủ lớn để ảnh hưởng đến hệ thống ngân hàng rộng lớn hơn?
Một stablecoin bảng Anh được sử dụng rộng rãi về lý thuyết có thể kéo tiền gửi ra khỏi các ngân hàng thương mại nếu người dùng bắt đầu xem nó như một dạng thay thế gần tương đương với tiền ngân hàng. Trong một kịch bản căng thẳng, sự dịch chuyển như vậy có thể tác động đáng kể đến nguồn vốn và hoạt động cho vay của ngân hàng, từ đó làm dấy lên các lo ngại rộng hơn về ổn định tài chính.
Câu hỏi chính là liệu giới hạn nắm giữ ở cấp cá nhân có phải cách phù hợp để quản lý rủi ro đó hay không. Việc áp trần ở cấp người dùng sẽ đòi hỏi giám sát theo thời gian thực ở quy mô lớn, trong đó các bên trung gian phải theo dõi số dư trên nhiều ví, sàn giao dịch và nhà cung cấp thanh toán trước khi giao dịch có thể hoàn tất. Với một công cụ được thiết kế để luân chuyển giá trị nhanh chóng, điều này có thể tạo ra ma sát vận hành đáng kể – và tốn kém đến mức khó chấp nhận – cuối cùng ảnh hưởng đến tính khả thi thương mại.
Một báo cáo của Ủy ban Quy định Dịch vụ Tài chính thuộc Thượng viện Anh, có sự tham gia của nhiều đảng phái và được công bố vào ngày 3 tháng 6 năm 2026, trước đó đã thúc giục BoE xem xét lại. Báo cáo lập luận rằng cùng một mục tiêu ổn định tài chính có thể đạt được ở cấp nhà phát hành.
Dù trọng tâm của BoE vẫn là ổn định tài chính, cách tiếp cận sửa đổi hiện nay đã đi đúng theo hướng đó. Tuyên bố chính sách ngày 22 tháng 6 đặt ra giới hạn phát hành tổng hợp 40 tỷ bảng cho mỗi stablecoin có tính hệ thống, tạo ra mức trần đối với tổng nguồn cung lưu hành thay vì hạn chế lượng nắm giữ của từng cá nhân hoặc doanh nghiệp.
Mô hình dự trữ cũng đã dịch chuyển theo hướng khả thi hơn về mặt thương mại. Theo đề xuất tháng 11 năm 2025, các nhà phát hành có thể nắm giữ tối đa 60% tài sản bảo chứng dưới dạng nợ chính phủ Anh ngắn hạn, với ít nhất 40% là tiền gửi không hưởng lãi tại Bank of England.
Theo dự thảo quy định mới nhất, tỷ lệ này lần lượt chuyển thành 70% và 30%. Đây là một diễn biến quan trọng, bởi thu nhập từ dự trữ là một trong những cách chính để các nhà phát hành stablecoin tạo doanh thu.
Việc cho phép tỷ trọng lớn hơn nằm trong nợ chính phủ có lãi giúp giải quyết lo ngại rằng mô hình trước đó sẽ làm suy yếu cơ sở thương mại cho việc phát hành được quản lý.
Giai Đoạn Quyết Định Của MiCA Và Mô Hình Stablecoin Của Châu Âu
Trái ngược với Vương quốc Anh, EU hiện đang chuyển từ giai đoạn chuyển tiếp sang thực thi. Giai đoạn chuyển tiếp của MiCA kết thúc vào ngày 1 tháng 7 năm 2026, và Cơ quan Chứng khoán và Thị trường châu Âu (ESMA) đã tuyên bố sẽ không có giai đoạn gia hạn cho các công ty chưa được cấp phép đầy đủ. Các công ty này hiện đang ở giai đoạn cuối của quá trình thu hẹp hoạt động tại EU.
Yêu cầu đối với các nhà phát hành stablecoin là rất khắt khe. Việc phát hành Electronic Money Token – EMT – đòi hỏi phải được cấp phép như một tổ chức tín dụng hoặc tổ chức tiền điện tử trong EU. Các token đạt quy mô đáng kể sẽ phải đáp ứng thêm nghĩa vụ, bao gồm sự giám sát của Cơ quan Ngân hàng châu Âu và các yêu cầu dự trữ nghiêm ngặt hơn. Các nhà phát hành offshore không thể mở rộng cấu trúc hiện có vào EU, mà cần một pháp nhân châu Âu được cấp phép riêng.
Do đó, MiCA mang đến một sự đánh đổi rất khác so với khung pháp lý đang hình thành của Vương quốc Anh. Lợi thế lớn nhất của MiCA là một lộ trình hài hòa để tiếp cận thị trường 27 quốc gia – nhưng chỉ dành cho các công ty có khả năng đáp ứng các tiêu chuẩn cấp phép và tuân thủ pháp lý nặng nề.
Khung này cũng mang yếu tố bảo hộ nhất định, ngay cả khi được trình bày dưới góc độ ổn định tài chính và chủ quyền tiền tệ. Các stablecoin không định danh bằng euro phải đối mặt với giới hạn giao dịch khi được sử dụng như phương tiện thanh toán, trong khi ngưỡng tuân thủ pháp lý cao hơn tạo ra rào cản cho các công ty có trụ sở nước ngoài Châu Âu và hệ sinh thái crypto vốn chưa có cấu trúc giống các tổ chức tài chính được quản lý.
Khả Năng Sử Dụng Tại Anh So Với Cơ Chế Passporting Của EU
Cách tiếp cận của Vương quốc Anh dường như phù hợp hơn với cách stablecoin vận hành như hạ tầng thanh toán. Việc chuyển từ giới hạn ở cấp ví sang mức trần ở cấp nhà phát hành, kết hợp với mô hình dự trữ dễ vận hành hơn, cho thấy một khung pháp lý được thiết kế xoay quanh cơ chế thực tế của stablecoin, thay vì chủ yếu xem chúng như một biến thể của tiền gửi ngân hàng.
Việc mức trần 40 tỷ bảng được dự kiến chỉ mang tính tạm thời cũng rất đáng chú ý, vì nó cung cấp cho BoE một hàng rào bảo vệ ở cấp vĩ mô trong khi thị trường phát triển, nhưng không ràng buộc vĩnh viễn cách stablecoin có thể được sử dụng.
Lợi thế của MiCA là khả năng tiếp cận thị trường ngay lập tức. Đối với các công ty có thể đáp ứng tiêu chuẩn cấp phép, EU cung cấp một lộ trình hài hòa để đi vào một thị trường được quản lý quy mô lớn. Tuy nhiên, khả năng tiếp cận chỉ có ý nghĩa nếu sản phẩm vẫn khả thi về mặt thương mại và có thể sử dụng trong thực tế. Vương quốc Anh có thể mang đến một mô hình linh hoạt hơn, nhưng mô hình này vẫn ở dạng dự thảo ít nhất đến cuối năm 2026 và dự kiến chưa đi vào vận hành trước năm 2027.
Yếu tố thời điểm rất quan trọng, bởi các công ty tài sản số không lựa chọn giữa Vương quốc Anh và EU một cách biệt lập. MAS của Singapore, VARA của Dubai, HKMA của Hong Kong và Mỹ theo GENIUS Act đều đang phát triển các khung pháp lý được quản lý cho stablecoin hoặc tài sản số. Đối với các công ty đang quyết định đặt hoạt động ở đâu, câu hỏi không chỉ là khu vực pháp lý nào có bộ quy tắc rõ ràng nhất, mà là nơi nào mang lại sự kết hợp tốt nhất giữa sự chắc chắn pháp lý, khả năng tiếp cận thị trường và tính khả thi thương mại.
Chính trị tại Vương quốc Anh là một biến số khác, nhưng không nên bị phóng đại. Việc Thủ tướng Keir Starmer từ chức vào ngày 22 tháng 6 có thể làm phức tạp thêm câu chuyện rộng hơn về năng lực cạnh tranh, nhưng khó có khả năng trực tiếp thay đổi lộ trình stablecoin của BoE.
Vấn đề cấp thiết hơn đối với các công ty là khung pháp lý của Vương quốc Anh vẫn cần chuyển từ tham vấn sang triển khai.
Liệu Quy Định Có Thể Bảo Toàn Những Gì Khiến Stablecoin Trở Nên Hữu Ích?
Câu hỏi pháp lý phù hợp đối với stablecoin không chỉ đơn giản là có cho phép chúng hay không, mà là liệu các quy tắc có cho phép chúng vận hành đúng như mục đích thiết kế hay không. Điều đó bao gồm các khung dự trữ đủ khả thi để nhà phát hành duy trì hoạt động kinh doanh, cơ chế thanh toán đủ hiệu quả để cạnh tranh với các đường ray hiện có, và các biện pháp bảo vệ đủ đáng tin cậy để hỗ trợ niềm tin cũng như sự chấp nhận.
Các điều chỉnh tháng 6 của BoE đang đi theo hướng đó. EU đã chọn một con đường khác, dựa trên cấp phép nghiêm ngặt và tuân thủ pháp lý theo chuẩn tổ chức như cái giá phải trả để tiếp cận một khối thị trường lớn, thống nhất. Cả hai cách tiếp cận đều có lý riêng, nhưng chưa cách nào được kiểm chứng ở quy mô đầy đủ trong một thị trường stablecoin được quản lý và trưởng thành.
Giai đoạn tiếp theo của quản lý stablecoin sẽ được đánh giá ít hơn qua việc các quy tắc trông toàn diện ra sao trên giấy, mà nhiều hơn qua những gì chúng cho phép trong thực tế. Nếu stablecoin được quản lý trở nên chậm hơn, đắt đỏ hơn hoặc kém linh hoạt hơn so với những sản phẩm mà chúng được kỳ vọng thay thế, chỉ riêng sự chắc chắn pháp lý sẽ là chưa đủ.
Những khu vực pháp lý quan trọng nhất sẽ là những nơi có thể đưa stablecoin vào phạm vi quản lý mà không tước đi tốc độ, khả năng tiếp cận và tính hữu dụng vốn đã khiến chúng trở nên phổ biến ngay từ đầu.
