代幣身分認同危機
十多年來，加密產業一直在為一個簡單的問題打造各種精巧的變通方案：代幣（token）不是股票。它們可以用來治理協議、解鎖折扣、標示社群成員身分，但在多數司法管轄區，代幣持有者無法憑此獲得股息、董事會投票權，或公司破產清算時的求償權。
如今，三家公司正試圖從不同方向縮小這道鴻溝，並藉此將一個令人不安的問題重新推上檯面：如果公司股權能夠存在於鏈上，那麼加密代幣究竟還有什麼用？
轉換
最引人矚目的一步發生在 8 月 17 日，Centrifuge Labs 執行長暨 Centrifuge Network 基金會董事會成員 Bhaji Illuminati，在項目治理論壇發布了CP172 提案。Centrifuge 是最早的代幣化平台之一，迄今已將超過20 億美元的現實世界資產（RWA）代幣化，該提案要求社群考慮將其CFG 治理代幣轉換為股權。
若提案獲得通過，Centrifuge 背後的非營利基金會將重新註冊為開曼群島豁免公司。每位 CFG 持有者都可自願參與換股：每轉移一枚代幣即可換得一股股份。持有 100,000 枚以上 CFG 的持有者將直接列入股東名冊；較小額的持有者則預計透過與 CoinList 的合作安排參與。
該提案目前以徵詢意見的形式呈現，處於徵求回饋（RFC）階段，回饋期為 14 天，將於 9 月 1 日截止，代幣持有者投票已承諾但尚未排定時間。Centrifuge 認為，現行的代幣結構正阻礙機構資金進場；而如今監管態度的轉變，讓代幣持有者有了轉為真正股東的可行途徑。
社群的反應相當直接。短短數天內，論壇串已累積約 37 則貼文，反覆提出的訴求包括：一比一換股比例背後應有獨立估值、完全稀釋後的股權結構表、明確的股東權利、換得股份後的流動性規劃、KYC 與司法管轄區資格的釐清，以及未轉換 CFG 的處理方式。一個誕生於去中心化全盛時期的社群，如今正在為一場企業重組的條款討價還價。
承諾
Backpack 是一家交易所暨錢包業務，由 Solana 開發者 Armani Ferrante 於2022 年創立，正從相反方向探索同一條邊界，承諾讓代幣持有者未來取得公司股權。
BP 代幣於 2026 年 3 月 23 日上線，總供應量為 10 億枚。值得注意的是，創辦人、員工與創投機構並未獲得任何代幣分配——他們持有的是公司股權。若用戶質押 BP 至少一年，便有權在 Backpack 進行 IPO、被收購或其他類似退出時，將代幣兌換為股權。
有趣的是，若所有符合資格的代幣都完成全期質押，參與者合計最高可取得公司 20% 的股權——其中 12.5% 為基礎額度，另加 7.5% 的獎勵額度。一枚可轉換為股份的代幣，在多數監管框架下已相當接近「證券」的定義，但 Backpack 的架構讀起來像是刻意設計，力求讓 BP 本身仍站在證券認定的界線之外。監管機構是否會做出相同解讀，目前仍有待驗證。
無論如何，這都是加密項目創辦人將自身利益與代幣持有者對齊的明確案例。在這個案例中，Backpack 創辦團隊將價值導向公司股權，但仍賦予代幣持有者參與協議成功的權利，巧妙地在傳統證券定義與自身實驗性做法之間，拿捏出一條細膩的分界線。
名冊
三者之中，Figure 採取了最激進的做法：完全捨棄代幣。
Figure 自 2025 年 9 月起以代碼FIGR在納斯達克掛牌，並於 2026 年 1 月宣布推出鏈上公開股權網路（On-Chain Public Equity Network，OPEN）——一套讓企業能在 Provenance 區塊鏈上原生發行股權的系統。這是真正的股份，直接登記於鏈上。
Figure 於 2 月 19 日成為 OPEN 的首家發行方，推出 FGRS，官方稱其為首檔在區塊鏈基礎設施上原生發行並結算、且經 SEC 註冊的公開股權。FGRS 屬於獨立的系列股份，A 系列區塊鏈普通股，在股息與清算順位上與 Figure 在納斯達克掛牌的 A 類股享有同等地位，每股享有一票投票權，並可依持有人選擇，以一比一比例轉換為 A 類股。
這項發行方案，正是區塊鏈公司為了在監管機構面前站穩腳步而做出各種「監管體操」的典型案例，而零售端產品往往因此被排到更後面才推出。就 Figure 而言，交易雖可全天候進行，但僅限於 Figure 旗下經 SEC 註冊的另類交易系統（ATS），因此無法享有掛牌於全國性證券交易所、或公開區塊鏈所帶來的優勢。
不過，該系統仍保留了部分由加密協議率先實現的優勢，例如以 Figure 旗下經 SEC 註冊的計息穩定幣 YLDS 進行結算。此外，股東也能透過 Figure 的鏈上借貸市場 Democratized Prime，以持股進行質押借款或出借。
三個答案，一個問題
代幣化最初，是將貸款、基金份額、國債等傳統資產搬上鏈，藉此加快結算速度、突破交易時段限制，並接入鏈上借貸體系——本質上是為既有資產包上一層外殼。而如今，底層資產本身變成了公司股權，區塊鏈則成了股東名冊。
這一切尚未成真。Centrifuge 的社群仍可能大幅修改、甚至徹底否決 CP172。Backpack 的股權權利屬於有條件、不含投票權，且尚未經歷真正退出事件的檢驗。Figure 的市場則運作於一個許可制環境之中，其流動性深度目前仍未經證實。
但三者合在一起，勾勒出一個問題的可能答案：加密項目該如何在保有去中心化的同時，處理價值累積的問題。直到目前為止，項目成功與代幣價值之間的連結，幾乎始終是隱性的——取決於敘事與網路效應，而非具有強制力的權利。
但隨著監管明確性持續提升，例如本週SEC 提出的加密規則提案，解決方案正逐漸浮現。這三個項目，正是加密用戶、創辦人與監管機構之間對話的一環，共同朝向在鏈上實現股權歸屬的清晰化邁進。
