155.000 Bitcoin Phát Tín Hiệu Phe Mua Vẫn Kiên Định

Bitcoin kết thúc tháng 7 ở mức giá $62.899, tăng 7,3% trong tháng, gần bằng với mức trung bình lịch sử 7,6% mà chúng tôi đã lưu ý trong bản tin Bitfinex Alpha 212 xuất bản ngày 6 tháng 7.

Khối lượng giao dịch spot hiện đang mỏng nhất kể từ cuối năm 2023. Tuy vậy, vùng hỗ trợ giá vốn $62.000 – $65.000 lại tăng thêm khoảng 155.000 BTC dù giá đã giảm. Vùng giá rộng đến $3.000 này hiện là nơi tập trung nguồn cung lớn nhất theo giá vốn on-chain trên toàn bộ các mức giá, tương đương 0,7% tổng nguồn cung BTC đang lưu hành.

Lực mua từ các tổ chức lớn đã dừng lại khi nhóm các quỹ ETF phá vỡ chuỗi ba tuần thu hút dòng tiền, ghi nhận mức rút ra 61,5 triệu USD trong tuần qua.

Cục Dự trữ Liên bang Mỹ giữ nguyên lãi suất, nhưng sự thiếu đồng thuận trong nội bộ và các hướng dẫn chính sách chưa rõ ràng đã làm tăng thêm sự lo lắng cho các thị trường.

Lãi suất thực tế kỳ hạn 10 năm đứng ở mức 2,41% vào ngày 30 tháng 7, tăng so với mức 2,24% vào đầu tháng và chỉ thấp hơn ngưỡng nguy hiểm 9 điểm cơ bản.

Thị trường bước vào tháng 8 với áp lực xuất hiện ngay lập tức: BTC đảo chiều từ đỉnh trong tuần tại $65.420, đóng cửa dưới $63.000, rồi tiếp tục đóng cửa ở $62.815 vào thứ 7, ngày 1 tháng 8 năm 2026. Hai phiên đóng cửa dưới $63.000 chính thức kích hoạt tín hiệu giảm đã được đặt ra trong bản Intelligence Update tuần trước. Bên cạnh đó, thị trường vẫn đang phụ thuộc phần lớn vào tình hình vĩ mô, như chúng tôi đã nhận định trong vài tuần gần đây. Sức mạnh ở nhóm trái phiếu kỳ hạn dài và áp lực hiện tại lên cổ phiếu đang khiến BTC bị kéo căng hơn. Nhưng với Bitcoin, yếu tố quan trọng nhất không phải là kinh tế tăng trưởng bao nhiêu, mà là chi phí vốn thực, tức mức lợi nhuận nhà đầu tư có thể kiếm được sau khi trừ lạm phát. Môi trường hiện tại vì vậy có thể vừa là lực đỡ, vừa là lực cản cho BTC.

Hình 1: Hiệu Suất Theo Tháng Tổng Hợp Của Bitcoin Kể Từ Năm 2013. (Nguồn: Coinglass)

Để đánh giá tín hiệu giảm, cần nhìn vào sự cân bằng giữa những tín hiệu đang khá trái chiều. Điều kiện có nhiều phiên đóng cửa dưới vùng hỗ trợ $63.000 đã xảy ra, trong khi tháng 8 vốn là tháng yếu thứ hai của BTC nếu nhìn theo lịch sử.

Hình 2: Biểu Đồ 4H BTC/USD. (Nguồn: Bitfinex)

Đà điều chỉnh của BTC được đẩy nhanh bởi việc các ETF BTC ghi nhận một tuần rút vốn ròng, chấm dứt chuỗi ba tuần dòng vốn vào tích cực. Tuy nhiên, bối cảnh nền tảng lại phức tạp hơn.

Tín hiệu dưới $63.000 đã xuất hiện trong giai đoạn khối lượng giao dịch spot mỏng nhất kể từ cuối năm 2023. Nhưng cùng lúc, vùng hỗ trợ giá vốn $62.000 – $65.000 lại tăng thêm khoảng 155.000 BTC dù giá đang giảm. Vùng giá rộng $3.000 này hiện là nơi tập trung nguồn cung lớn nhất theo giá vốn on-chain trên toàn bộ các mức giá, với 0,7% lượng BTC lưu hành được nắm giữ tại đây.

Hình 3: Phân Bổ Nguồn Cung Bitcoin Theo Tính Toán URPD Trên Toàn Bộ Các Vùng Giá. (Nguồn: checkonchain)

Hai tuần trước, cụm giá vốn lớn nhất của BTC vẫn nằm quanh $82.000 – $85.000. Nhưng rồi hoạt động thị trường tăng lên: nguồn cung từ holder dài hạn nhích cao hơn, trong khi holder ngắn hạn bán ra quanh điểm hòa vốn. Kết quả là khoảng 155.000 BTC dịch chuyển về vùng $62.000 – $65.000, ngay cả khi giá rơi xuyên qua vùng này. Trong Phân Bổ Giá Thực Hiện UTXO, dải 500 USD lớn nhất hiện xoay quanh $63.500. Vì vậy, chúng tôi kỳ vọng giá sẽ tiếp tục bị hút quanh cụm này và giao dịch trong biên độ hiện tại, cho đến khi một chất xúc tác đủ mạnh hoặc một làn sóng mua/bán đủ lớn phá vỡ thế cân bằng.

Cụm giá vốn quan trọng vì một vùng giá chỉ có ý nghĩa khi thật sự có giao dịch xảy ra tại đó. Nếu cụm này lớn lên trong lúc thị trường đi xuống, điều đó cho thấy bên mua đã hấp thụ lượng bán ra ở các mức giá này. Khi đặt cùng với việc nguồn cung holder dài hạn vẫn tăng nhẹ, còn nguồn cung holder ngắn hạn giảm, tín hiệu này củng cố khả năng thị trường vẫn đang âm thầm hấp thụ lượng BTC được bán ra.

Mô hình này cho thấy BTC đang được tích lũy ở vùng biên dưới của khung giá lớn, vì vùng thấp quanh $60.000 vẫn gần đáy của biên dao động BTC trong cả năm 2024 và 2026. Điều này không đảm bảo hỗ trợ sẽ giữ được, nhưng nó khác với một cuộc tháo chạy khỏi thị trường. Trong một đợt tháo chạy thật sự, các cụm nguồn cung sẽ mỏng đi, cho thấy holder đang rời vị thế và giá vốn bị phân tán khỏi vùng giá spot hiện tại.

Bên dưới vùng hỗ trợ này, lý do cho kịch bản giảm có giới hạn khá rõ trong phân bổ nguồn cung: vùng $50.000 – $60.000 chỉ nắm 3,29% nguồn cung, cho thấy một khoảng trống thanh khoản lớn với rất ít hoạt động giao dịch trong quá khứ. Nếu BTC phá dưới $60.000 và đáy thị trường giá xuống hiện tại ở $57.803, giá có thể tiến về đầu còn lại của khoảng trống này. Kịch bản đó cũng phù hợp với mùa vụ tháng 8. Kịch bản tháng 7 tăng giá của chúng tôi từng dựa trên thống kê rằng BTC thường tăng trung bình 7,58% trong tháng 7, và điều này đặc biệt chuẩn xác trong các năm thị trường xu hướng giảm. Tương tự, kể từ năm 2013, tháng 8 thường có mức giảm trung vị là 6,99% và điều này cũng đặc biệt đúng trong các năm thị trường đi xuống.

Hình 4: Nguồn Cung Đang Lãi/Lỗ So Với Nguồn Cung Lưu Hành Và Giá BTC. (Nguồn: Checkonchain)

Khả năng sinh lời hiện đang ở một điểm xoay quan trọng. Với 54,6% nguồn cung đang có lãi tính đến phiên đóng cửa ngày 2/8, holder trung bình về cơ bản đang ở trạng thái hòa vốn.

Trong lịch sử, khi nguồn cung đang lỗ vượt qua nguồn cung đang có lãi, tín hiệu này thường đánh dấu các vùng đáy chu kỳ, như thể hiện trong Hình 4 phía trên, thay vì khởi đầu của một nhịp phá vỡ giảm. Nguyên nhân là các phân bổ như vậy thường cho thấy lực bán còn lại đang dần cạn kiệt. Điều này đã xảy ra lần đầu tiên trong chu kỳ hiện tại trong giai đoạn 1 – 4/7 trước khi đảo chiều.

Cần lưu ý rằng đây là một quá trình chậm. Trong lịch sử, trạng thái lợi nhuận ròng dưới 50% thường kéo dài một thời gian trước khi giá cuối cùng tạo đáy. Củng cố cho nhận định này, Tỷ Lệ Lợi Nhuận Đầu Ra Đã Chi Tiêu Của Holder Ngắn Hạn, hay STH-SOPR, đạt 0,9971 vào ngày 1/8. Điều này cho thấy các nhà đầu tư ngắn hạn đang ghi nhận lỗ, nhưng mức lỗ vẫn tương đối nhỏ và chưa phản ánh trạng thái đầu hàng thường thấy khi chỉ số rơi xuống dưới 0,95.

Ở đầu còn lại, mức kháng cự vẫn khá vững tại giá vốn của holder ngắn hạn ở mức $68.071. Mốc này trùng với mức mở cửa quý II tại $68.247, trong khi vùng sàn Giá Thực Hiện tổng hợp nằm ở $52.852, đồng pha với phần dưới của khoảng trống on-chain mà chúng tôi đã đề cập. Nếu giá đi xuống dưới vùng $62.000 – $65.000 mà môi trường thị trường không có thay đổi đáng kể, điều đó sẽ mở ra khả năng BTC kiểm tra lại Giá Thực Hiện, vùng hỗ trợ khung thời gian lớn hơn của chu kỳ hiện tại.

Động lực mua vào của các quỹ đầu tư lớn đã chững lại khi nhóm quỹ ETF cắt đứt chuỗi ba tuần tích cực thu hút dòng vốn, ghi nhận mức rút ra 61,5 triệu USD trong tuần qua. Sự thay đổi này được đánh dấu bởi việc có tới 265,4 triệu USD bị rút ra vào thứ 6, xóa bỏ hoàn toàn số tiền 233,1 triệu USD vừa đổ vào ở phiên trước đó. Hơn nữa, khi giá rơi xuống dưới $62.500 lần đầu tiên trong hơn 20 ngày, thị trường quyền chọn lại bắt đầu trả mức phí cao để bảo hiểm cho rủi ro giá giảm, đồng thời cho thấy mức độ dao động của BTC đang ở mức thấp nhất trong hơn sáu năm qua.

Kết quả này của các quỹ ETF cho thấy chúng ta chưa đủ cơ sở để khẳng định thị trường đã qua vùng giá đáy, điều kiện vốn cần một tuần tăng trưởng liên tục từ cả quỹ IBIT lẫn toàn bộ nhóm. Mặc dù quỹ IBIT vẫn thu về được 86,9 triệu USD, nhưng tổng thể thị trường vẫn ghi nhận mức âm, điều này cho thấy dòng tiền vào trong tháng 7 chỉ là do người bán tạm thời dừng tay, chứ chưa có một lượng người mua mới và ổn định tham gia vào.

Hình 5: Dòng Vốn Ròng Của Các ETF Bitcoin Trên Toàn Bộ Nhà Cung Cấp. (Nguồn: FarsideUK)

Trái lại, các quỹ ETF Ether lại thu hút được 10 triệu USD dòng vốn mới, vượt qua các quỹ BTC trong ba tuần liên tiếp. Dù số tiền không quá lớn, nhưng phần lớn các nhà đầu tư ETF vẫn đang ưu tiên chọn Ether. Dòng tiền này xuất hiện trong lúc thị trường đang cực kỳ thiếu người mua bán, khi khối lượng giao dịch trực tiếp trong tháng 7 chỉ đạt trung bình 4,3 tỷ USD mỗi ngày, mức hoạt động thấp nhất kể từ cuối năm 2023, thời kỳ các quỹ ETF chưa ra mắt.

Mức độ biến động dự kiến (IV) vẫn đang bị nén ở mức thấp nhất trong lịch sử, trong đó kỳ hạn sáu tháng chạm các mức thấp gần kỷ lục, thấp thứ hai kể từ khi các sản phẩm giao dịch phái sinh của Bitcoin ra đời. Lần cuối cùng những người tham gia thị trường phái sinh đánh giá mức biến động kỳ hạn sáu tháng thấp như vậy là khi Bitcoin vẫn đang được mua bán quanh mức $3.500.

Hình 6: Biến Động Dự Kiến Của Bitcoin Trên Nhiều Kỳ Hạn Đáo Hạn, Đo So Với Mức Trung Bình Năm 2019. (Nguồn: Glassnode)

Nền kinh tế Mỹ tăng trưởng chậm hơn trong quý hai, và điều này chưa phản ánh hết được sức mua mạnh mẽ của người dân cũng như dòng tiền đầu tư từ các doanh nghiệp mà chúng ta đang thấy trong thực tế.

Tình trạng lạm phát kéo dài, rủi ro năng lượng tăng cao và mức chi tiêu ổn định trong nước cũng là lý do để Cục Dự trữ Liên bang tiếp tục duy trì chính sách kiểm soát dòng tiền lâu hơn, dù không nhất thiết phải tăng thêm lãi suất.

Theo các báo cáo mới nhất từ Cục Phân tích Kinh tế Mỹ (BEA) về Tổng sản phẩm quốc nội (Bản ước tính sớm) quý hai năm 2026 và Thu nhập, Chi tiêu Cá nhân tháng 6 năm 2026. Tổng sản phẩm quốc nội (GDP) thực tế đã tăng ở mức 1,5% một năm trong quý hai, giảm so với mức 2,1% của quý đầu tiên.

Hình 7. Tỷ Lệ Phần Trăm Nhập Khẩu Hàng Hóa Và Dịch Vụ Trên GDP Thực Tế (Nguồn: BEA, Macromicro)

Tuy nhiên, đà chậm lại này không đến từ nhu cầu tư nhân, mà chủ yếu do chi tiêu chính phủ giảm, đầu tư và xuất khẩu chậm hơn. Trong khi đó, nhập khẩu tăng và hàng tồn kho giảm cũng kéo thấp mức tăng trưởng được ghi nhận. Nhập khẩu tăng là yếu tố quan trọng vì nó làm giảm GDP toàn phần, vốn chỉ tính hàng hóa và dịch vụ được sản xuất tại Mỹ, nhưng đồng thời vẫn có thể cho thấy đầu tư doanh nghiệp mạnh và một nền kinh tế còn bền bỉ.

Một thước đo rõ hơn về động lực trong nước cũng ủng hộ cách diễn giải này. Doanh số cuối cùng thực cho người mua tư nhân trong nước tăng 3,9%, so với mức 1,7% trong quý I. Thước đo này kết hợp chi tiêu hộ gia đình và đầu tư cố định tư nhân, đồng thời loại bỏ các tác động dễ biến động hơn từ hàng tồn kho, thương mại và hoạt động chính phủ. Chi tiêu tiêu dùng, đầu tư và xuất khẩu đều đóng góp vào tăng trưởng, trong khi chi tiêu chính phủ suy giảm.

Hình 8: GDP Thực, Tỷ Lệ Thay Đổi Năm Hóa Theo Quý. Nguồn: BEA

Hình 9: Doanh Số Cuối Cùng Thực Cho Người Mua Tư Nhân Trong Nước, Tỷ Lệ Thay Đổi Năm Hóa Theo Quý. (Nguồn: BEA, FRED Charts)

Cơ cấu nhập khẩu cũng là điểm đáng chú ý. BEA cho biết hàng hóa vốn dẫn đầu mức tăng, bao gồm thiết bị viễn thông, chất bán dẫn và các thiết bị liên quan, cùng thiết bị công nghiệp. Chủ tịch Fed Kevin Warsh cũng nhấn mạnh riêng rằng chi tiêu vốn cho công nghệ cao vẫn mạnh, đồng thời cho biết đầu tư vào thiết bị và phần mềm liên quan đến trí tuệ nhân tạo đã tăng gần 20% trong bốn quý. Điều này cho thấy một phần lực kéo từ thương mại đến từ việc các doanh nghiệp mua hạ tầng có thể mở rộng năng lực sản xuất trong tương lai.

AI Đang Thúc Đẩy Lạm Phát

Đầu tư vào trí tuệ nhân tạo có thể tác động đến lạm phát theo hai giai đoạn. Trong ngắn hạn, chi tiêu lớn cho thiết bị, điện, xây dựng và lao động tay nghề cao có thể đẩy giá tăng, vì nhu cầu tăng nhanh hơn nguồn cung. Theo thời gian, công nghệ tốt hơn có thể cải thiện năng suất, nghĩa là doanh nghiệp tạo ra nhiều sản lượng hơn với cùng một lượng lao động và vốn. Sự cải thiện đó cuối cùng có thể giúp giảm lạm phát, nhưng trong ngắn hạn, mức chi tiêu AI hiện tại vẫn mang tính lạm phát.

Phía nhu cầu hiện đã xuất hiện rõ trong dữ liệu chính thức: nhập khẩu hàng hóa vốn được dẫn dắt bởi chất bán dẫn và thiết bị viễn thông; đầu tư vào thiết bị và tài sản sở hữu trí tuệ cũng nổi bật trong báo cáo GDP quý II; còn mức tăng gần 20% của thiết bị và phần mềm liên quan đến AI phản ánh chính nhu cầu này.

Phía giá cả cũng đi theo cùng hướng. Giá sản xuất của máy tính tăng 2,5% chỉ riêng trong tháng 6, trong khi giá nhập khẩu linh kiện và thiết bị ngoại vi máy tính cao hơn khoảng 41% so với một năm trước.

Hình 10: Giá Phần Cứng Liên Quan Đến AI: Giá Sản Xuất Máy Tính Điện Tử Và Giá Nhập Khẩu Linh Kiện, Thiết Bị Ngoại Vi Máy Tính, Tỷ Lệ Thay Đổi. (Nguồn: BLS, FRED Charts)

Dữ liệu lạm phát tiếp tục cho thấy thế giằng co này. Giá Chi tiêu Tiêu dùng Cá nhân PCE trong quý II tăng với tốc độ năm hóa 5,1%, còn chỉ số cốt lõi, không tính thực phẩm và năng lượng, tăng 3,4%. Chỉ số giá mua hàng nội địa gộp tăng 5,7%.

Các số liệu tháng 6 trong báo cáo Thu Nhập Cá Nhân Và Chi Tiêu cho thấy lạm phát có dịu lại theo tháng, nhưng chưa đủ để nói đã quay về mục tiêu. Chỉ số giá PCE toàn phần giảm 0,1% so với tháng 5, trong khi giá cốt lõi tăng 0,1%. Tính trong 12 tháng, lạm phát toàn phần ở mức 3,7%, còn lạm phát cốt lõi ở mức 3,3%..

Hình 11: Chỉ Số Giá PCE Toàn Phần So Với PCE Cốt Lõi, Tỷ Lệ So Với Cùng Kỳ Năm Trước. (Nguồn: BEA)

Mức tăng PCE theo quý ở tốc độ năm hóa 5,1% cho thấy giá cả có thể tăng nhanh ra sao nếu nhịp của quý vừa rồi kéo dài cả năm. Trong khi đó, mức 3,7% theo năm là so sánh giữa tháng 6/2026 và tháng 6/2025. Vì vậy, con số theo quý cao hơn cho thấy áp lực giá gần đây vẫn còn mạnh hơn những gì tỷ lệ 12 tháng thể hiện.

Chi tiêu hộ gia đình vẫn giữ được sức bền. Thu nhập cá nhân tăng 0,2% trong tháng 6, chi tiêu tiêu dùng danh nghĩa tăng 0,3%, còn chi tiêu sau điều chỉnh lạm phát tăng 0,4%. Tuy nhiên, tỷ lệ tiết kiệm cá nhân giảm xuống 2,7%. Chi tiêu mạnh đang hỗ trợ tăng trưởng hiện tại, nhưng tiết kiệm thấp khiến người tiêu dùng có ít lớp phòng vệ hơn nếu chi phí thực phẩm, nhiên liệu và vay nợ tiếp tục tăng.

Hình 12: Tỷ Lệ Tiết Kiệm Cá Nhân, Đơn Vị Phần Trăm. (Nguồn: BEA, FRED Charts)

Năng lượng vẫn là một rủi ro lớn. Lạm phát toàn phần giảm trong tháng 6 chủ yếu nhờ giá năng lượng đã hạ trước đó, nhưng Fed cho biết các cú sốc nguồn cung vẫn đang đẩy giá lên ở một số phần của nền kinh tế, trong đó có năng lượng. Xung đột Trung Đông khiến bức tranh càng khó đoán hơn. Điều này nối dài rủi ro nguồn cung mà chúng tôi đã phân tích trong câu chuyện dầu diesel tuần trước, và rủi ro đó giờ đã không còn chỉ nằm trên lý thuyết. Giá dầu diesel bán lẻ đã tăng ba tuần liên tiếp, lên $5,31 mỗi gallon vào ngày 27 tháng 7. Nếu giá dầu và nhiên liệu tiếp tục tăng trở lại, một phần tín hiệu tích cực của tháng 6 có thể bị xóa bớt và áp lực có thể lan sang vận tải, sản xuất và giá tiêu dùng.

Với thị trường, tổ hợp này cho thấy lãi suất có thể ở mức cao lâu hơn. Tăng trưởng trong nước còn chắc khiến Fed ít cần phải hỗ trợ nền kinh tế, trong khi lạm phát cốt lõi dai dẳng lại hạn chế khả năng giảm chi phí vay. Môi trường này có thể hỗ trợ lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ và đồng USD, nhưng gây áp lực lên định giá cổ phiếu công nghệ cũng như các tài sản phụ thuộc nhiều vào nguồn vốn rẻ.

Vì vậy, tín hiệu chính không phải là tăng trưởng yếu. Kinh tế Mỹ vẫn được nâng đỡ bởi chi tiêu hộ gia đình và một chu kỳ đầu tư lớn liên quan đến hạ tầng AI. Nhưng sức mạnh đó lại đi cùng lạm phát vẫn cao hơn mục tiêu, khiến bối cảnh chính sách khó xử hơn và làm tăng điều kiện cần để thị trường tài chính có thể nới lỏng một cách bền vững.

Hình 13: Giá Nhiên Liệu Diesel Đường Bộ

Fed giữ nguyên lãi suất, nhưng bất đồng nội bộ và định hướng chính sách hạn chế đã làm gia tăng bất định trên các thị trường tài chính. Lợi suất trái phiếu ngắn hạn giảm, lợi suất dài hạn tăng, còn lợi nhuận cổ phiếu suy yếu khi nhà đầu tư đánh giá lại rủi ro lạm phát và mức độ sẵn sàng hành động của ngân hàng trung ương.

Quyết định lãi suất tháng 7 của Ủy ban Thị trường Mở Liên bang, do Fed công bố, giữ nguyên phạm vi mục tiêu của lãi suất quỹ liên bang ở mức 3,5–3,75%. Lãi suất hiệu lực duy trì gần 3,63%, mức đã được giữ từ tháng 12 năm 2025.

Ủy ban Thị trường Mở Liên bang phê duyệt quyết định này với tỷ lệ phiếu 9–3. Ba chủ tịch Fed khu vực gồm Neel Kashkari, Lorie Logan và Beth Hammack bỏ phiếu phản đối.

Chủ tịch Fed Kevin Warsh củng cố lập trường cứng rắn về lạm phát trong buổi họp báo. Ông nhấn mạnh cam kết của ngân hàng trung ương trong việc đưa lạm phát trở lại mục tiêu 2% và đề cập đến đà tăng của lợi suất thực. Khi lợi suất thực tăng, điều kiện vay mượn trở nên thắt chặt hơn vì nhà đầu tư có thể nhận được mức lợi suất sau điều chỉnh lạm phát cao hơn từ trái phiếu chính phủ.

Hình 14: Xác Suất Lãi Suất Mục Tiêu Cho Cuộc Họp Ngày 16 Tháng 9. Dữ Liệu Truy Xuất Ngày 02 Tháng 08 Năm 2026. (Nguồn: CME Fed Watch Tool)

Bình luận của Warsh củng cố kỳ vọng rằng Fed có thể cân nhắc tăng lãi suất tháng 9. Hợp đồng tương lai lãi suất quỹ liên bang hiện định giá xác suất khoảng 64,7% cho một đợt tăng 25 điểm cơ bản tại cuộc họp này. Tuy nhiên, kịch bản cơ sở của chúng tôi vẫn là các nhà hoạch định chính sách sẽ giữ nguyên lãi suất trong phần còn lại của năm.

Lạm phát vẫn ở gần hoặc trên mức 3%, nhưng Fed có thể xem một phần đà tăng này là kết quả của cú sốc nguồn cung do xung đột tại Trung Đông gây ra. Cách nhìn này cho phép Fed tránh phản ứng ngay lập tức, bởi lãi suất cao hơn không thể tạo thêm dầu hay sửa chữa các chuỗi cung ứng bị gián đoạn.

Cách tiếp cận này cũng cho Fed thêm dư địa để chờ đợi, nhưng đồng thời tạo ra rủi ro rằng lạm phát sẽ duy trì trên mục tiêu lâu hơn dự kiến. 

Thị Trường Trái Phiếu Đang Phát Tín Hiệu Trái Chiều

Hình 15: Lợi Suất Trái Phiếu Kho Bạc Mỹ Kỳ Hạn 2 Năm So Với 10 Năm Và 30 Năm, Đơn Vị Phần Trăm. (Nguồn: Bộ Tài Chính Mỹ, TradingView)

Tín hiệu rõ nhất của thị trường đến từ trái phiếu Kho bạc Mỹ. Lợi suất trái phiếu 2 năm giảm, trong khi lợi suất trái phiếu 10 năm và 30 năm lại tăng. Điều này cho thấy phần ngắn hạn và dài hạn của đường cong lợi suất đang nói hai câu chuyện khác nhau.

Lợi suất 2 năm giảm cho thấy nhà đầu tư chưa kỳ vọng Fed sẽ tăng lãi suất ngay. Thông thường, lợi suất ngắn hạn phản ánh kỳ vọng của thị trường về chính sách của Fed. Còn lợi suất dài hạn tăng lại nói về một nỗi lo khác. Nhà đầu tư dường như đang muốn được trả thêm để bù cho rủi ro lạm phát làm xói mòn giá trị tương lai của khoản lãi họ nhận được từ trái phiếu dài hạn.

Hình 16: Lợi Suất Trái Phiếu Kỳ Hạn 10 Năm Của Anh, Nhật Bản Và Đức. (Nguồn: TradingEconomics)

Điều này cho thấy thị trường không chỉ đang hỏi khi nào Fed sẽ hành động, mà còn đặt lên việc liệu cách Fed đang làm có đủ để kiểm soát lạm phát hay không. Nỗi lo này cũng không chỉ nằm ở Mỹ. Lợi suất dài hạn tại Anh, Đức và Nhật Bản đã tăng lên các mức cao nhiều năm khi chi phí năng lượng đẩy kỳ vọng lạm phát đi lên. Nói cách khác, nhà đầu tư đang định giá lại rủi ro lạm phát trên toàn cầu, không chỉ riêng với Fed.

Định Hướng Hạn Hẹp Làm Tăng Rủi Ro Chính Sách

Ông Warsh từng lập luận rằng thị trường tài chính nên bớt dựa dẫm vào các định hướng của Fed và thay vào đó tự rút ra kết luận, đồng thời chia sẻ với báo giới rằng những người tham gia thị trường đang học cách “tập trung vào cuộc chơi thay vì nhìn thái độ cơ quan thẩm quyền”. Tuy nhiên, việc thiếu vắng các định hướng cũng mang lại những cái giá phải trả. Thị trường hiểu rằng ông Warsh muốn ép lạm phát về lại 2%, nhưng họ lại mù mờ về cái gọi là “hàm phản ứng” của ông, tức là cần bao nhiêu lạm phát, sức mạnh việc làm hay áp lực tài chính để kích hoạt một đợt tăng lãi suất. Một phần sự chao đảo của thị trường trái phiếu và cổ phiếu trong tuần này chính là tấm gương phản chiếu khoảng trống đó.

Hội nghị chuyên đề chính sách kinh tế tại Jackson Hole, diễn ra từ ngày 21 đến 23 tháng 8 năm 2026, là sân khấu tự nhiên nhất để Fed đưa ra thêm các định hướng. Ông Warsh có thể tận dụng sự kiện này để giải thích lý do tại sao mục tiêu 2% vẫn phù hợp và ngân hàng trung ương sẽ phản ứng ra sao nếu lạm phát cứ ngoan cố nằm trên ngưỡng đó. Liệu ông có làm vậy hay không, chúng ta vẫn phải chờ xem.

Hình 17: Diễn Biến Giá Của Chỉ Số Nasdaq 100. (Nguồn: TradingView)

Thị trường cổ phiếu Mỹ đã bắt đầu chững lại sau giai đoạn sinh lời mạnh trong bảy tháng đầu năm. Lợi nhuận doanh nghiệp vẫn được hỗ trợ bởi nền kinh tế bền bỉ, nhưng các chỉ số tập trung vào công nghệ đã đi xuống.

Một phần nguyên nhân đến từ lợi suất dài hạn cao hơn. Nhà đầu tư định giá lợi nhuận tương lai của doanh nghiệp dựa trên mặt bằng lãi suất hiện tại. Khi lãi suất tăng, giá trị hiện tại của những khoản lợi nhuận tương lai sẽ thấp hơn.

Dù vậy, áp lực này vẫn chưa biến thành một đợt thắt chặt rộng của các điều kiện tài chính. Chỉ Số Điều Kiện Tài Chính Quốc Gia của Chicago Fed vẫn nới lỏng hơn mức trung bình 5 năm trong suốt tháng 7.

Hình 18: Chỉ Số Điều Kiện Tài Chính Quốc Gia Của Chicago Fed

Triển Vọng

Fed nhiều khả năng sẽ giữ nguyên lãi suất chính sách, trừ khi áp lực lạm phát mạnh hơn hoặc việc làm tiếp tục tốt hơn kỳ vọng. Tuy nhiên, khả năng tăng lãi suất trong ngắn hạn đã cao hơn, vì nhiều nhà hoạch định chính sách đang công khai ủng hộ chính sách chặt hơn.

Giá năng lượng và căng thẳng địa chính trị vẫn sẽ là những rủi ro lớn. Chúng có thể khiến lạm phát neo cao và làm thị trường trái phiếu, cổ phiếu biến động mạnh hơn.

Việc Nhà Trắng muốn lãi suất thấp hơn cũng tạo ra sự đối lập chính trị với lập trường chống lạm phát cứng rắn của Warsh. Fed sẽ cần chứng minh rằng các quyết định của mình vẫn dựa trên điều kiện kinh tế, không phải sức ép chính trị.

Hiện tại, thị trường đang đứng trước một tổ hợp chính sách khá lạ. Lợi suất ngắn hạn cho thấy Fed có thể chờ thêm, nhưng lợi suất dài hạn lại cho thấy nhà đầu tư ngày càng lo hơn về lạm phát dai dẳng và khả năng Fed kiểm soát được lạm phát.

Bài kiểm tra lớn tiếp theo là liệu Warsh có thể làm rõ hàm phản ứng của Fed tại Jackson Hole hay không. Giao tiếp rõ hơn sẽ không xóa hết bất định, nhưng có thể giúp thị trường hiểu điều kiện nào sẽ khiến ngân hàng trung ương phải hành động.

Vì Sao Điều Này Quan Trọng Với Bitcoin

Từ đầu tháng 7, chúng tôi đã xem bối cảnh thị trường là một yếu tố thuận lợi cho BTC. Nhưng điều đó không có nghĩa là chính sách đang dễ thở. Fed không hạ lãi suất, cũng không bơm thêm thanh khoản. Yếu tố thuận lợi này đến từ ba điều kiện: lạm phát vẫn cao hơn mục tiêu 2%, Fed chọn giữ lãi suất thay vì tiếp tục tăng, và tăng trưởng vẫn đủ mạnh để giữ niềm tin của nhà đầu tư. Trong bối cảnh đó, tiền mặt và trái phiếu truyền thống mất sức mua nhanh hơn mức mục tiêu lạm phát cho thấy. Lãi suất chính sách hiệu lực đang gần 3,63%, so với lạm phát cốt lõi 3,3%. Điều này khiến lợi suất tiền mặt sau lạm phát chỉ còn dương rất nhẹ, và trở thành âm nếu so với nhịp tăng năm hóa 5,1% của quý II. Khi ngân hàng trung ương chấp nhận lạm phát cao hơn mục tiêu thay vì tăng lãi suất quyết liệt để kéo xuống, nhà đầu tư có xu hướng tìm đến những tài sản không thể được tạo ra vô hạn. Vì vậy, luận điểm hỗ trợ Bitcoin ở đây nằm ở sức mua của đồng tiền, không phải ở thanh khoản.

Nhưng cùng một môi trường đó cũng tạo ra lực cản. Vì Fed khó hạ lãi suất khi lạm phát còn cao, lợi suất thực của trái phiếu và đồng USD có thể tiếp tục neo ở mức cao. Cả hai đều làm tăng chi phí cơ hội khi nắm giữ một tài sản không trả lãi như Bitcoin. Thước đo dễ nhìn nhất cho chi phí cơ hội này là lợi suất thực TIPS kỳ hạn 10 năm, tức mức sinh lời của trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm sau khi đã trừ lạm phát. Khi lợi suất này thấp, nhà đầu tư không mất quá nhiều khi nắm giữ Bitcoin thay vì trái phiếu. Khi lợi suất này cao, một tài sản tương đối an toàn lại có thể trả lợi suất thực đáng kể, khiến các tài sản không có lợi tức bị áp lực.

Hình 19: Lợi Suất Thực TIPS Kỳ Hạn 10 Năm So Với Giá Bitcoin, Đơn Vị Phần Trăm Và USD

Chúng tôi lấy mốc 2,5% làm ranh giới vì đây gần như là giới hạn của lịch sử quan sát được đối với BTC: lợi suất thực kỳ hạn 10 năm chưa từng lên mức này kể từ năm 2008, trước khi Bitcoin trở thành một tài sản giao dịch. Phiên đấu giá TIPS kỳ hạn 10 năm trong tháng 7 đã chốt ở mức lợi suất thực cao nhất kể từ tháng 10 năm 2008, đạt 3,09%. Chúng ta hiểu rõ hơn cách BTC phản ứng khi lợi suất thực dưới 2,5%. Năm 2022, khi lợi suất thực tăng từ mức âm lên khoảng 1,7%, giá BTC giảm hơn 60%; còn lần tiến gần 2,5% vào tháng 10/2023 đã gây sức ép lên trái phiếu dài hạn và cổ phiếu. Còn trên mức đó, thị trường chưa có tiền lệ lịch sử để đối chiếu phản ứng của BTC.

Tính đến ngày 30 tháng 7, lợi suất thực kỳ hạn 10 năm ở mức 2,41%, tăng từ 2,24% vào đầu tháng và chỉ còn thấp hơn ngưỡng 2,5% đúng 9 điểm cơ bản. Lợi suất thực có thể tăng vì nhiều nguyên nhân, nên việc vượt 2,5% không mặc nhiên là tín hiệu xấu cho BTC. Nhưng khi đó, luận điểm thuận lợi mà chúng tôi đang theo dõi sẽ không còn phù hợp. Nếu lợi suất giữ trên vùng này trong hai tuần liên tiếp, chúng tôi sẽ dừng sử dụng luận điểm này thay vì cố diễn giải nó theo hướng khác.

Điều Gì Có Thể Bác Bỏ Luận Điểm Này

Quan điểm tuần này của chúng tôi là tăng trưởng đang khỏe hơn con số bề nổi, áp lực giá vẫn chắc hơn tỷ lệ 12 tháng cho thấy, và Fed giữ lãi suất vì chưa có nhiều lựa chọn, không phải vì muốn nới tay. Những điều kiện dưới đây có thể làm đảo ngược các quan điểm đó:

Fed tăng lãi suất quỹ liên bang, hoặc không còn dùng ngôn ngữ cân bằng hai chiều trong các thông điệp chính sách. Fed đã giữ nguyên lãi suất vào ngày 29 tháng 7 vừa qua, dù có ba thành viên bỏ phiếu phản đối và thị trường hợp đồng tương lai định giá khoảng 64,7% khả năng tăng lãi suất trong tháng 9.

Lợi suất thực TIPS kỳ hạn 10 năm giữ trên 2,5% trong hai tuần liên tiếp.

Giá dầu diesel giảm liên tục, cùng lúc tồn kho nhiên liệu chưng cất phục hồi về gần mức trung bình 5 năm trong dữ liệu dầu khí hằng tuần của EIA.

Dầu diesel bán lẻ đã tăng tuần thứ ba liên tiếp lên $5,31 mỗi gallon vào ngày 27 tháng 7. Theo Cơ Quan Thông Tin Năng Lượng Mỹ, tồn kho nhiên liệu chưng cất của Mỹ ở mức 110,6 triệu thùng trong tuần kết thúc ngày 24 tháng 7, thấp hơn khoảng 10% so với trung bình 5 năm.

Giá phần cứng máy tính đi ngang trong hai tháng liên tiếp, trong khi định hướng chi tiêu vốn cho hạ tầng đám mây vẫn được giữ nguyên. Khi đó, kênh lạm phát từ AI sẽ yếu đi.