Dấu Hiệu Cuối Của Thị Trường Gấu?

Bitcoin hiện đang chững lại giữa các mức hỗ trợ quan trọng trong thời gian dài, trong khi khối lượng giao dịch và thanh khoản duy trì ở mức thấp bất thường, tạo nên trạng thái thị trường trầm lắng nhất kể từ năm 2019.

Một thế giằng co đang diễn ra giữa mức đáy của thị trường gấu (Giá thực tế tổng thể – Overall Realised Price ở mức $52.699) và mức giá thực tế của nhóm nắm giữ ngắn hạn ở mức $67.176 – yếu tố định hình xu hướng ở khung thời gian trung hạn. Giá thực tế trung vị, chỉ số phản ánh mức giá thực tế trung bình của những người nắm giữ đã thực hiện giao dịch chuyển tiền hiện ở mức $63.200, mức này đã đóng vai trò là vùng hỗ trợ ổn định trong suốt hai tuần qua.

Tuần vừa qua là tuần giảm điểm đầu tiên của BTC trong ba tuần gần nhất, đi kèm với dòng vốn ròng âm từ các quỹ ETF. Sự kết hợp giữa thanh khoản thấp, khối lượng giao dịch sụt giảm và biến động giá đình trệ thường là những dấu hiệu báo trước giai đoạn cuối của thị trường gấu.

Hình 1: Giá thực tế của Bitcoin theo các nhóm quan trọng khác nhau. (Nguồn: MacroMicro)

BTC đã duy trì trong phạm vi hẹp này suốt gần một quý khi biên độ biến động tiếp tục thu hẹp, thu hẹp ranh giới của các xu hướng chủ đạo. Thị trường chung vẫn được hỗ trợ bởi mức Giá thực tế tổng hợp tại $52.699, cho thấy nhóm nhà đầu tư nắm giữ dài hạn đã tránh được tình trạng thua lỗ . Việc giành lại mốc $67.176 sẽ giúp những người mua gần đây có lãi trở lại và kiểm tra ngưỡng kháng cự. Nếu giá giảm xuống dưới mức trung vị, thị trường có nguy cơ quay lại kiểm tra các mức đáy của tháng 6 cũng như mức đáy của thị trường gấu tại $57.803.

Hình 2: Biểu đồ ngày BTC/USD. (Nguồn: Bitfinex)

BTC kết thúc tuần với mức giảm 3,1%, chốt phiên ở mức $62.921. Bối cảnh vĩ mô đã trở nên thuận lợi hơn ngay trong tuần đó: lạm phát hạ nhiệt, giá sản xuất duy trì và nhu cầu tiêu dùng suy yếu đã khiến xác suất tăng lãi suất trong tháng 9 giảm xuống dưới mức 50% lần đầu tiên sau 22 ngày. Tuy nhiên, Bitcoin đã không thể tận dụng được sự thay đổi này.

Nguyên nhân chính nằm ở sự cạn kiệt nhu cầu. Các quỹ ETF giao ngay tại Mỹ ghi nhận tuần đầu tiên có dòng vốn ròng âm trong vòng ba tuần, với tổng giá trị rút ròng là 385,2 triệu USD, đồng thời, các quỹ dựa trên hợp đồng tương lai cũng gia tăng áp lực bán khi thực hiện thoái vốn trong tuần thứ ba liên tiếp.

Hình 3: Dòng vốn ròng của các quỹ ETF Bitcoin giao ngay tại Mỹ trên tất cả các đơn vị cung cấp. (Nguồn: FarsideUK)

Chỉ số ‘Two-Complex Spot Bid’ lần đầu tiên ghi nhận mức giảm hoàn toàn kể từ khi ra mắt. Cả dòng vốn rút khỏi các quỹ ETF lẫn hoạt động của các doanh nghiệp nắm giữ Bitcoin trong ngân quỹ đều cho thấy kết quả ròng âm trong tuần, sau khi Strategy bán ra 1.690 BTC. Sự đồng thuận hiếm thấy này phản ánh việc cả khối ETF và các doanh nghiệp nắm giữ Bitcoin đều đồng loạt đóng vai trò là bên bán.

Sự thiếu hụt động lực thể hiện rõ qua hoạt động trên mạng lưới giao dịch. Xét về tổng thể, khối lượng giao dịch giao ngay – khi được tính toán dựa trên số lượng đồng coin thay vì giá trị quy đổi sang USD – đã giảm xuống mức thấp chưa từng thấy kể từ đầu năm 2019. Việc Binance triển khai chính sách giao dịch không thu phí vào giữa năm 2022, trong giai đoạn thị trường giá xuống trước đó, đã dẫn đến những sai lệch trong việc đo lường dữ liệu.

Khi chỉ xét riêng dữ liệu từ Binance, chỉ số này đang kiểm tra lại các mức đáy của thị trường gấu năm 2023. Tốc độ luân chuyển Bitcoin đã chạm mức thấp nhất trong vòng 7 năm, phản ánh rõ nét sự thờ ơ của thị trường.

Hình 4: Tổng khối lượng giao dịch giao ngay của Bitcoin trên các sàn giao dịch. (Nguồn: Glassnode)

Trong bối cảnh thị trường có thanh khoản mỏng, những biến động mạnh thường được khuếch đại. Chỉ cần một dòng lệnh nhỏ cũng có thể gây ra tác động lớn đến diễn biến giá. Một lực mua khiêm tốn có thể châm ngòi cho đợt tăng giá, cũng như một áp lực bán nhẹ có thể kích hoạt đợt sụt giảm mạnh. Các dữ liệu lịch sử cho thấy mức độ tham gia thị trường thấp như vậy là không bền vững và thường là dấu hiệu báo trước cho sự gia tăng đột biến về mức độ biến động.

Điều này phù hợp với phân tích của chúng tôi cho thấy sự gia tăng biến động có khả năng xảy ra sau giai đoạn nén giá kéo dài. Giá đã duy trì trên mức Giá Thực Tế Trung Bình bất chấp các lần kiểm tra và tín hiệu lặp đi lặp lại cho thấy điều kiện thị trường gấu sắp kết thúc. Sự kết hợp này cho thấy khả năng cao là sự gia tăng biến động sẽ chuyển hướng theo hướng tích cực.

Dữ liệu về giá tiêu dùng và giá sản xuất trong tháng 7 đã củng cố lập luận phản đối về việc tăng lãi suất vào tháng 9, điều này giúp nới lỏng các điều kiện tài chính và đẩy thị trường chứng khoán lên mức cao kỷ lục. Bức tranh lạm phát cơ bản vẫn cho thấy những tín hiệu trái chiều: giá năng lượng giảm là nguyên nhân chính dẫn đến sự cải thiện trong tháng, lạm phát mảng dịch vụ vẫn ở mức cao và dai dẳng, trong khi áp lực tăng giá đang hình thành đối với mặt hàng phần cứng máy tính. Thị trường tiền mã hóa không tham gia vào đợt tăng giá này, cho thấy sự cải thiện của bối cảnh vĩ mô vẫn chưa chuyển hóa thành dòng thanh khoản mới cho các tài sản kỹ thuật số. Sự cải thiện này là có thật nhưng lại thiếu sự hỗ trợ về mặt dòng vốn.

Thị Trường Tiền Mã Hóa Chững Lại Trước Đợt Đổ Xô Thanh Khoản Cuối Cùng

Hình 5. Giá Bitcoin và S&P 500 (Nguồn: TradingView)

Số liệu lạm phát ở mức thấp đã giúp chỉ số S&P 500 đóng cửa ở mức cao kỷ lục trong cả hai ngày 12 và 13 tháng 8, trong khi Bitcoin lại không ghi nhận đà tăng tương tự. Vào cuối tuần, đồng tiền mã hóa này giao dịch quanh mốc $62.900, giảm khoảng 1,3% trong vòng bảy ngày. Theo dữ liệu từ Farside Investors, các quỹ hoán đổi danh mục (ETF) Bitcoin giao ngay tại Mỹ đã ghi nhận dòng vốn rút ròng trong 4 trên 5 phiên giao dịch từ ngày 10 đến 14 tháng 8, với tổng giá trị khoảng $385 triệu trong tuần. Trong khi đó, các quỹ ETF Ether có biến động không đáng kể.

Nơi Chuỗi Mắt Xích Đứt Gãy

Sự phân kỳ quan trọng hơn là quy mô của biến động. Các dữ liệu tốt hơn dẫn đến kỳ vọng về mức lãi suất thấp hơn và nới lỏng các điều kiện tài chính, điều này lẽ ra sẽ thúc đẩy khẩu vị rủi ro và cuối cùng là thu hút dòng vốn vào hệ sinh thái on-chain. Tuy nhiên, quá trình truyền dẫn này dường như đang bị chững lại ở bước cuối cùng.

Việc kỳ vọng lãi suất chính sách sẽ giảm giúp nâng đỡ các loại tài sản có giá trị dựa trên việc chiết khấu dòng tiền tương lai, đó là lý do tại sao thị trường cổ phiếu phản ứng đầu tiên và nhanh nhất. Trong khi đó, tiền mã hóa không có dòng tiền để chiết khấu. Loại tài sản này phản ứng với thanh khoản thực tế thay vì thanh khoản kỳ vọng và thanh khoản thực tế thì vẫn chưa có biến động. Tổng cung Stablecoin đã đạt đỉnh $315 tỷ vào giữa tháng 5 và hiện thấp hơn khoảng 4,5%, ở mức $300,7 tỷ. Sự cải thiện về định giá cổ phiếu nhờ triển vọng lãi suất không tự động chuyển hóa thành dòng vốn mới đổ vào mạng lưới blockchain. Chừng nào tình trạng này chưa thay đổi, các số liệu lạm phát hạ nhiệt sẽ tạo nền tảng thuận lợi hơn cho tiền mã hóa nhưng chưa thể trực tiếp bơm vốn vào thị trường này.

Hình 6. Dòng vốn ròng của các quỹ ETF Bitcoin giao ngay tại Hoa Kỳ (đơn vị: $ triệu/ngày) (Nguồn: Farside Investors)

Hình 7. Chỉ số Giá Tiêu dùng (CPI) của Hoa Kỳ: CPI tổng thể và CPI cơ bản, thay đổi theo phần trăm so với cùng kỳ năm trước (Nguồn: Cục Thống kê Lao động Hoa Kỳ)

Giá nhiên liệu giảm kết hợp với đà hạ nhiệt trên diện rộng đã dẫn đến mức tăng khiêm tốn trong số liệu tháng 7 do Cục Thống kê Lao động Hoa Kỳ công bố vào ngày 12 tháng 8. Chỉ số giá tiêu dùng đã tăng 0,1% trong tháng sau khi giảm 0,4% vào tháng 6, đưa mức lạm phát tổng thể hàng năm lên 3,4%. Lạm phát cơ bản – chỉ số loại trừ giá thực phẩm và năng lượng, đã tăng 0,2% trong tháng và 2,5% trong năm. Chỉ số năng lượng giảm 1,5%, trong đó giá xăng giảm 2,9%. Chính hạng mục này đã tạo ra sự khác biệt giữa một số liệu ở mức thấp và một số liệu ở mức đáng lo ngại.

Hình 8. Chỉ số Giá Tiêu dùng (CPI) của Hoa Kỳ – Chỉ số tổng thể và chỉ số cơ bản – Tỷ lệ phần trăm thay đổi theo tháng (Nguồn: Cục Thống kê Lao động Hoa Kỳ)

Hình 9. Phần trăm thay đổi chỉ số CPI dành cho tất cả người tiêu dùng tại khu vực đô thị (CPI-U): mức trung bình tại các đô thị Hoa Kỳ (Nguồn: Cục Thống kê Lao động)

Lĩnh vực nhà ở tiếp tục mang lại tín hiệu tích cực giúp giảm bớt áp lực lạm phát. Chỉ số giá nhà ở (bao gồm chi phí thuê nhà và các chi phí liên quan) chỉ tăng 0,1% trong tháng và cao hơn 3,2% so với cùng kỳ năm ngoái. Chỉ số “giá thuê nhà tương đương của chủ sở hữu” (ước tính mức giá mà chủ nhà sẽ phải trả để thuê một bất động sản tương tự) đã tăng 0,3%. Chi phí nhà ở là yếu tố chính thúc đẩy lạm phát tại Mỹ trong suốt ba năm qua, do đó, sự hạ nhiệt ở hạng mục này mang ý nghĩa quan trọng hơn bất kỳ chỉ số nào khác trong báo cáo. Đối với lĩnh vực năng lượng, bức tranh lạm phát có sự khác biệt tùy thuộc vào khung thời gian xem xét. Xét riêng trong tháng 7, giá năng lượng giảm đã góp phần tạo ra mức tăng chỉ số khiêm tốn. Tuy nhiên, tính chung cả năm, giá năng lượng vẫn duy trì ở mức rất cao. Chính mức tăng mạnh theo năm này đang khiến lạm phát toàn phần (ở mức 3,4%) cao hơn lạm phát cơ bản (ở mức 2,5%) một khoảng chênh lệch đã thu hẹp so với mức 1,3 điểm phần trăm ghi nhận vào tháng 5.

Các ngành dịch vụ khác không phối hợp được

Nếu loại bỏ yếu tố giảm giá năng lượng, bức tranh tổng thể sẽ trở nên kém ổn định hơn nhiều. Giá các loại dịch vụ (không bao gồm dịch vụ năng lượng) đã tăng 3,0% so với cùng kỳ năm ngoái. Trong tháng, chi phí chăm sóc y tế tăng 0,4%, còn giá vé máy bay tăng 2,2% (đã điều chỉnh theo yếu tố mùa vụ). Đây là vấn đề cốt lõi, bởi các nhóm mặt hàng này thường không phản ứng nhanh với những thay đổi về lãi suất.

Hình 10. Thay đổi trong 12 tháng của một số chỉ số giá sản xuất (PPI) đối với nhu cầu cuối cùng (Nguồn: Cục Thống kê Lao động Hoa Kỳ)

Dữ liệu về giá sản xuất cũng cho thấy xu hướng tương tự. Giá cả ở khâu cầu cuối cùng không thay đổi trong tháng 7 sau khi giảm 0,1% vào tháng 6, với tốc độ tăng trưởng hàng năm chậm lại ở mức 4,7%. Giá hàng hóa giảm 0,7%, trong khi giá năng lượng và dịch vụ tăng 0,2%. Chỉ số quan trọng cần lưu ý là thước đo hẹp hơn, loại trừ các mặt hàng thực phẩm, năng lượng và dịch vụ thương mại. Chỉ số này đã tăng 0,4% trong tháng và duy trì mức cao hơn 4,7% so với cùng kỳ năm ngoái, đây là mức tăng hàng năm tương đương với chỉ số tổng thể về giá cầu cuối cùng, dù được tính toán dựa trên một thước đo khác.

Một số thành phần của chỉ số này tác động trực tiếp đến chỉ số giá Chi tiêu Tiêu dùng Cá nhân (PCE) – thước đo mà Cục Dự trữ Liên bang (Fed) sử dụng để đánh giá tiến độ hướng tới mục tiêu lạm phát 2%. Việc chỉ số giá sản xuất tổng thể (headline) ở mức thấp trong khi chỉ số lõi vẫn vững chắc không phải là dữ liệu buộc Fed phải tăng lãi suất, nhưng cũng chưa thể loại bỏ hoàn toàn khả năng này.

Hình 11. Chỉ số Giá Sản xuất của Hoa Kỳ, Hàng hóa so với Dịch vụ thuộc Nhu cầu Cuối cùng, Thay đổi Phần trăm Hàng tháng (Nguồn: Cục Thống kê Lao động Hoa Kỳ)

Hình 12. Chỉ số giá sản xuất của Hoa Kỳ: Máy móc và thiết bị – Linh kiện và phụ kiện điện tử (Nguồn: Cục Thống kê Lao động Hoa Kỳ)

Tác động từ việc xây dựng cơ sở hạ tầng phục vụ trí tuệ nhân tạo hiện đã thể hiện rõ qua chỉ số giá sản xuất. Giá sản xuất đối với linh kiện và phụ kiện điện tử trong tháng 7 cao hơn 28% so với cùng kỳ năm ngoái, mặc dù đã giảm 0,7% trong tháng này khi tính theo dữ liệu đã điều chỉnh theo mùa. Riêng giá máy tính điện tử đã tăng 3,0% trong tháng 7 sau tám tháng hầu như không biến động. Điều này đánh dấu sự thay đổi trong một chuỗi dữ liệu vốn dĩ gần như đứng yên kể từ đầu năm 2023.

Hình 13. Chỉ số giá sản xuất – Máy móc, thiết bị và máy tính điện tử: Tỷ lệ thay đổi hàng tháng

Các báo cáo khu vực của chính Cục Dự trữ Liên bang (Fed) đã lý giải cơ chế này. Báo cáo Beige Book tháng 7 ghi nhận tình trạng giá tăng mạnh đối với các linh kiện bộ nhớ và lưu trữ, do nhu cầu cao từ việc xây dựng các trung tâm dữ liệu tại khu vực New York. Tại khu vực Atlanta, Fed nhận thấy việc đẩy nhanh xây dựng cơ sở hạ tầng cho các công nghệ AI mới nổi đã góp phần gây ra tình trạng khan hiếm nguồn cung và đẩy giá thép, máy biến áp cùng các loại máy móc khác lên cao. Nhu cầu về năng lực tính toán cạnh tranh nguồn cung với chính các linh kiện mà doanh nghiệp và hộ gia đình cũng cần mua, do đó áp lực chi phí không chỉ giới hạn trong phạm vi các trung tâm dữ liệu. Đây là vấn đề hạn chế về nguồn cung chứ không phải do nhu cầu tiêu dùng quá mức từ các hộ gia đình. Vì vậy, Fed khó có khả năng tăng lãi suất để ứng phó, và tình trạng này cũng sẽ không tự biến mất theo lộ trình dự kiến ​​của Fed.

Người Tiêu Dùng Dừng Chi Tiêu Lại 

Hình 14. Doanh số bán lẻ và dịch vụ ăn uống tại Hoa Kỳ, tỷ lệ thay đổi hàng tháng (Nguồn: Cục Thống kê Dân số Hoa Kỳ)

Tâm lý người tiêu dùng đã suy giảm cùng với mức chi tiêu. Chỉ số Tâm lý Người tiêu dùng của Đại học Michigan đã giảm xuống mức 51 trong báo cáo sơ bộ tháng 8, từ mức 55,2 của tháng 7, đây là mức giảm 7,6% trong một tháng và 12,4% so với cùng kỳ năm ngoái, chấm dứt chuỗi hai tháng cải thiện liên tiếp. Kỳ vọng lạm phát trong một năm tới đã tăng lên 4,3% từ mức 4,2%, trong khi chỉ số kỳ vọng lạm phát cho giai đoạn từ 5 đến 10 năm vẫn duy trì ở mức 3,3% trong tháng thứ ba liên tiếp. Các hộ gia đình vừa ghi nhận tình hình kinh tế kém khả quan hơn, vừa dự báo lạm phát sẽ ở mức cao hơn. Đây chính là sự kết hợp khiến Cục Dự trữ Liên bang (Fed) có ít dư địa nhất để điều hành chính sách.

Giá năng lượng là yếu tố lý giải phần lớn sự chênh lệch giữa số liệu chính thức và thực tế chi tiêu của các hộ gia đình. Mặc dù lạm phát tổng thể đã được kiềm chế nhờ giá năng lượng giảm trong tháng 7, giá xăng thường vẫn ở mức $4/gallon trong tuần kết thúc ngày 7 tháng 8 – cao hơn 89 cent so với cùng kỳ năm trước. Tốc độ tăng chậm lại không làm thay đổi mức giá hiện tại. Thu nhập thực tế bình quân đã giảm 0,2% trong giai đoạn từ tháng 7 năm 2025 đến tháng 7 năm 2026. Các hộ gia đình vẫn đang phải chi trả nhiều hơn cho thực phẩm, nhà ở và năng lượng so với một năm trước. Chính vì vậy, cùng một bộ dữ liệu mang lại tín hiệu tích cực cho thị trường lại không mang lại cảm giác nhẹ nhõm cho người tiêu dùng, đồng thời cũng là lý do Cục Dự trữ Liên bang (Fed) cân nhắc việc giữ nguyên lãi suất trong bối cảnh tình hình tài chính của các hộ gia đình vẫn chưa được cải thiện.

Hình 15. Chỉ số Tâm lý Người tiêu dùng của Đại học Michigan (Nguồn: Khảo sát Người tiêu dùng của Đại học Michigan)

Các Hộ Gia Đình Không Cảm Thấy Được Mức Thay Đổi

Tình trạng lạm phát chậm lại vẫn chưa giúp cải thiện tình hình tài chính của các hộ gia đình. Thu nhập thực tế bình quân theo giờ – thước đo mức lương sau khi đã điều chỉnh theo giá tiêu dùng – đã giảm 0,2% trong khoảng thời gian từ tháng 7 năm 2025 đến tháng 7 năm 2026. Mức lương đã không tăng kịp so với đà tăng của giá cả trong năm qua. Sự giảm tốc của lạm phát có nghĩa là giá cả vẫn đang tăng, nhưng với tốc độ chậm hơn. Đây là lý do tại sao số liệu lạm phát hạ nhiệt được thị trường nhìn nhận tích cực, nhưng lại không mang lại cảm giác nhẹ nhõm cho người tiêu dùng.

Tín Hiệu Cho Tháng Chín

Hình 16. Công cụ CME Fed Watch – Xác suất về mức lãi suất mục tiêu cho cuộc họp tháng 9 năm 2026 (Dữ liệu được thu thập ngày 17 tháng 8)

Dữ liệu tháng 7 đã tạo cơ sở cho khả năng tăng lãi suất thêm lần nữa, nhưng vẫn chưa giải quyết được câu hỏi cốt lõi của Cục Dự trữ Liên bang (Fed): Liệu tình trạng lạm phát hiện nay phản ánh nhu cầu vẫn ở mức cao (vấn đề có thể được giải quyết bằng cách tăng lãi suất) hay do những hạn chế về nguồn cung trong các lĩnh vực năng lượng, hàng hóa chịu thuế quan và phần cứng máy tính (vấn đề mà lãi suất không thể khắc phục)?

Diễn biến tháng 7 nghiêng về giả thuyết thứ hai. Điều này ủng hộ việc giữ nguyên lãi suất thay vì thắt chặt thêm, đồng thời cho thấy xu hướng giảm lạm phát đang diễn ra thực chất lại mong manh hơn so với những gì các số liệu tổng thể thể hiện.

Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) duy trì phạm vi mục tiêu lãi suất quỹ liên bang ở mức 3,50–3,75% và sẽ họp lại vào ngày 15–16 tháng 9, sau khi có thêm một đợt dữ liệu về việc làm và lạm phát. Đối với thị trường tiền mã hóa, cuộc họp này không quan trọng bằng cơ chế truyền dẫn: tác động nới lỏng lãi suất thực tế lan tỏa đến các điều kiện tài chính. Bài viết tiếp theo sẽ lý giải tại sao tác động này vẫn chưa lan sang các tài sản kỹ thuật số.

Tin tức tích cực về lạm phát đã nhanh chóng tác động đến các thị trường tài chính chỉ trong vòng vài giờ. Các nhà giao dịch giảm bớt kỳ vọng về việc tăng lãi suất trong tháng 9, lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn ngắn giảm (khiến giá trái phiếu tăng), và chỉ số S&P 500 đã đóng cửa ở mức cao kỷ lục vào cả ngày công bố dữ liệu giá tiêu dùng lẫn giá sản xuất. Tuy nhiên, tình hình ở khu vực hộ gia đình lại diễn biến theo chiều ngược lại: doanh số bán lẻ sụt giảm, chỉ số niềm tin người tiêu dùng giảm 7,6% chỉ trong một tháng, và giá Bitcoin kết thúc tuần ở mức thấp hơn so với thời điểm bắt đầu.

Kỳ Vọng Về Lãi Suất Đã Được Định Giá Lại, Nhưng Phần Kỳ Hạn Dài Thì Không.

Thị trường đã phản ứng dựa trên dữ liệu giá cả và bỏ qua dữ liệu về nhu cầu. Xác suất ngầm định về việc tăng lãi suất mục tiêu của Quỹ Liên bang trong tháng 9 đã giảm từ mức khoảng 52,2% vào tuần trước khi công bố chỉ số giá tiêu dùng xuống còn hơn 30% một chút sau khi công bố chỉ số giá sản xuất, diễn biến này tiếp nối xu hướng điều chỉnh lại kỳ vọng vốn đã bắt đầu từ khi dữ liệu việc làm tháng 7 thấp hơn dự kiến. Lãi suất trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 2 năm đã giảm xuống mức 4,15% vào ngày 13 tháng 8 (ngày công bố chỉ số PPI) từ mức 4,25% vào ngày 10 tháng 8, trong đó riêng mức giảm 5 điểm cơ bản diễn ra ngay trong ngày công bố chỉ số giá sản xuất. Lãi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm cũng giảm xuống còn 4,64% vào ngày 13 tháng 8, từ mức 4,70% vào ngày 10 tháng 8.

Lãi suất kỳ hạn dài hạn không theo kịp. Lãi suất trái phiếu 30 năm đóng cửa ở mức 5,21% vào ngày 13 tháng 8 sau khi thiết lập mức cao kỷ lục cục bộ là 5,25% vào ngày 10 tháng 8, chỉ còn cách mức đỉnh tháng 7 sáu điểm cơ bản. Một đường cong lãi suất dốc lên trong khi kỳ vọng chính sách giảm bớt đang phản ánh rủi ro về thời gian và tài chính, chứ không phải là giảm phát.

Hình 17. Lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 2 năm và 30 năm (Nguồn: TradingView)

Bản thông báo về kế hoạch tái cấp vốn hàng quý của Bộ Tài chính công bố ngày 5 tháng 8 – trong đó giữ nguyên quy mô đấu thầu trái phiếu (với lãi suất danh nghĩa cố định) trong ít nhất vài quý tới – đã không tạo ra động lực nào để thị trường trái phiếu kỳ hạn dài tăng giá. Trước đó, các điều kiện tài chính vốn đã ở trạng thái nới lỏng: Chỉ số Điều kiện Tài chính Quốc gia của Fed Chicago ghi nhận mức -0,549 trong tuần kết thúc vào ngày 7 tháng 8, đây là mức nới lỏng nhất trong chu kỳ hiện tại và cũng là tuần thứ năm liên tiếp chỉ số này nới lỏng. Chỉ số này chưa phản ánh những biến động xảy ra sau khi thông báo được đưa ra, dữ liệu tiếp theo vào ngày 19 tháng 8 mới phản ánh điều đó. Trái phiếu kỳ hạn 30 năm là chỉ dấu quan trọng nhất mà chúng tôi theo dõi trong giai đoạn từ nay đến tháng 9: nếu lãi suất trái phiếu này vượt qua mức đỉnh tháng 7 trong khi xác suất tăng lãi suất tiếp tục giảm, điều đó cho thấy thị trường trái phiếu kỳ hạn dài đang phản ánh những yếu tố khác ngoài các quyết định của Fed.

Tác Nhân Quyết Định Các Hướng Đi Sắp Tới

Các dữ liệu tháng 7 khiến khả năng tăng lãi suất vào tháng 9 trở nên khó xảy ra, song vẫn chưa làm rõ được điều gì thực sự khiến Cục Dự trữ Liên bang (Fed) lo ngại. Nhu cầu yếu và kỳ vọng lạm phát của hộ gia đình tăng lên là những tín hiệu trái ngược nhau, lập luận cụ thể của Ủy ban sẽ được hé lộ khi biên bản cuộc họp ngày 28-29 tháng 7 được công bố vào ngày 19 tháng 8. Tuy nhiên, phép thử quan trọng hơn cả là hội nghị Jackson Hole do Fed chi nhánh Kansas City tổ chức từ ngày 27 đến 29 tháng 8, với chủ đề đã được công bố là đổi mới tài chính cùng những tác động của nó đối với hệ thống thanh toán và hoạch định chính sách.

Đối với một thị trường đã tính đến việc tăng lãi suất nhưng chưa thấy thanh khoản phản ứng, những gì Chủ tịch Kevin Warsh chia sẻ về lộ trình sắp tới sẽ quan trọng hơn số liệu công bố hàng tháng tiếp theo.

Tác Động Tới Thị Trường Crypto

Hai trong số ba điều kiện cần thiết cho thị trường tiền mã hóa (kỳ vọng lãi suất chính sách thấp hơn, điều kiện tài chính nới lỏng hơn và thanh khoản thực tế chảy vào tài sản kỹ thuật số) hiện đã hội tụ. Kỳ vọng về lãi suất chính sách đã giảm và điều kiện tài chính đang ở trạng thái nới lỏng (ghi nhận mức -0,549 theo chỉ số của Fed Chicago). Tuy nhiên, yếu tố thứ ba – thanh khoản thực tế đổ vào tài sản kỹ thuật số – vẫn chưa xuất hiện: các quỹ Bitcoin giao ngay đã chứng kiến ​​dòng vốn rút ra khoảng 385 triệu USD ngay trong tuần chỉ số S&P 500 thiết lập hai mức đóng cửa kỷ lục. Khoảng cách này mới là điều cần theo dõi sát sao, chứ không phải bản thân các số liệu lạm phát. Chuỗi tác động diễn ra theo trình tự: dữ liệu kinh tế “mềm” hơn dẫn đến kỳ vọng lãi suất thấp hơn, tiếp đó là điều kiện tài chính nới lỏng hơn và cuối cùng là gia tăng khẩu vị rủi ro. Tuy nhiên, quá trình này hiện đang bị khựng lại ở bước cuối cùng do nguồn cung stablecoin – thước đo rõ ràng nhất về dòng vốn thực sự đi vào thị trường tiền mã hóa – đã sụt giảm kể từ tháng 5. Chỉ dấu cần theo dõi rất đơn giản: một tuần ghi nhận dòng vốn ròng chảy vào các quỹ ETF Bitcoin giao ngay tại Mỹ, song hành với sự gia tăng lượng stablecoin lưu hành, sẽ xác nhận rằng chuỗi tác động này đã được kết nối lại. Cho đến khi điều đó xảy ra, sự cải thiện về mặt kỳ vọng vẫn chưa được hiện thực hóa bằng dòng vốn thực tế.

Điều Gì Có Thể Ảnh Hưởng Tới Dự Đoán

Quan điểm của chung là Fed sẽ giữ nguyên lãi suất cho đến hết tháng 9, áp lực lên lợi suất trái phiếu kỳ hạn dài đến từ các yếu tố tài khóa thay vì lạm phát, và thị trường tiền mã hóa đang chờ đợi thanh khoản thay vì chịu tác động từ kỳ vọng lãi suất. Không có yếu tố nào trong số các điều kiện bác bỏ giả thuyết được liệt kê tuần trước xảy ra, mặc dù có một yếu tố đã tiến gần hơn đến ngưỡng đó. Đây chính là những điều kiện sẽ làm thay đổi nhận định hiện tại của chúng tôi.

Xác suất ngầm định về việc tăng lãi suất trong tháng 9 đã quay trở lại mức trên 60% và duy trì ổn định tại đó. Trước đó, vào ngày 17 tháng 8, con số này ở mức 30,1%, giảm so với mức 52,2% của một tuần trước đó.

Số lượng đơn xin trợ cấp thất nghiệp lần đầu đã vượt mốc 230.000 trong hai kỳ công bố liên tiếp. Trong tuần kết thúc vào ngày 8 tháng 8, số lượng đơn là 209.000 – tăng 9.000 – nhưng mức trung bình bốn tuần lại ở mức 199.000. Kỳ công bố dữ liệu tiếp theo sẽ diễn ra vào ngày 20 tháng 8.

Số lượng việc làm khu vực tư nhân ghi nhận mức tăng trưởng âm tháng thứ hai liên tiếp trong bối cảnh tỷ lệ thất nghiệp gia tăng. Báo cáo việc làm tiếp theo dự kiến ​​sẽ được công bố vào ngày 4 tháng 9, trước thềm cuộc họp chính sách.

Lãi suất trái phiếu kỳ hạn 30 năm đã vượt qua mức đỉnh của tháng 7, trong khi xác suất tăng lãi suất tiếp tục giảm. Lãi suất này đóng cửa ở mức 5,21% vào ngày 13 tháng 8, sau khi chạm mức đỉnh cao hơn là 5,25% vào ngày 10 tháng 8.

Lãi suất thực của trái phiếu TIPS kỳ hạn 10 năm duy trì trên mức 2,5% trong hai tuần liên tiếp. Chỉ số này đã giảm xuống còn 2,39% vào ngày 13 tháng 8, cho thấy xu hướng di chuyển ra xa khỏi mốc 2,5%.

Giá phần cứng máy tính chững lại trong tháng thứ hai liên tiếp trong khi dự báo chi tiêu vốn cho trí tuệ nhân tạo (AI) vẫn được duy trì, điều này có thể phá vỡ kênh lạm phát do AI gây ra. Số liệu về giá nhập khẩu tháng 7, dự kiến ​​công bố vào ngày 18 tháng 8, sẽ là chỉ số tiếp theo cần theo dõi.

Phép thử xác thực cho lập luận về tiền mã hóa chính là kịch bản ngược lại với sự phân kỳ đã nêu ở trên: nếu các quỹ Bitcoin giao ngay ghi nhận dòng vốn ròng trong một tuần khi xác suất tăng lãi suất tiếp tục giảm, thì điều đó chứng tỏ thanh khoản thực sự biến động theo lãi suất và cách giải thích về độ trễ trước đó là sai lầm.