代幣化股票將引領華爾街嗎？
代幣化證券正為傳統金融市場交易時段以外的價格發現開啟新的可能。國際貨幣基金組織（IMF）的最新研究發現，代幣化股票有超過一半的交易發生在美股常規交易時段之外。不僅如此，這些代幣在隔夜期間的價格變動中，有 87% 至 99% 會在次日開盤後的前五分鐘內，反映在對應的傳統股票價格上。
這項研究結果發布之際，各大傳統交易所正積極延長交易時間。Nasdaq、NYSE Arca 與 Cboe 均已獲得監管機構批准，推出美股 23 小時交易，其中 Nasdaq 與 Cboe 計劃於 2026 年 12 月上線。不過，三者週末仍將休市。
代幣化證券的一大吸引力，在於其具備全天候交易的潛力，讓投資人在傳統交易所休市期間也能即時因應市場動態。然而，這些新興的代幣化市場究竟是在影響傳統股價，抑或只是對相同資訊做出反應，目前仍無定論。
IMF 肯定代幣化市場在價格發現方面的效益，但也對其規模擴大後可能衍生的金融穩定問題表示擔憂，尤其是在這些市場與傳統金融體系整合日益緊密之際。
全天候市場中的價格發現
在分析中，IMF 追蹤了流動性最高的五檔代幣，標的分別為 S&P 500、Nasdaq 100、特斯拉、Alphabet 與輝達，涵蓋 11 個交易場所、為期 365 個交易日。研究檢視每檔代幣從前一日收盤至下一次開盤前的價格變動，並衡量該變動有多少比例在開盤後前五分鐘內反映於標的證券上。
研究結果顯示，代幣化股票的隔夜價格變動，與其對應傳統股票在恢復交易時的價格之間存在高度關聯，顯示代幣化市場能在傳統交易時段以外提供具參考價值的價格訊號。
不過，IMF 也指出了明顯的弱點。代幣化股票的已實現波動率「約為傳統股票的 1.5 倍」，且代幣的流動性「遠低於傳統市場」，意味著同等規模的買賣會對價格造成更大的衝擊。透過智能合約執行交易的去中心化交易所（DEX）「流動性明顯墊底」，而「低成交量交易場所的定價誤差則顯著更大」。
上述發現有助於解釋，IMF 為何擔憂代幣化市場在規模擴大後的風險演變。IMF 特別警告，連續交易與自動清算可能在市場承壓時放大波動。為此，IMF 建議調整傳統的防護機制，包括「熔斷機制、暫停交易」，以及其他在價格短時間內波動過大時暫停交易的措施。IMF 亦呼籲建立「適用於全天候金融市場的干預工具」，同時倡議採取「技術中立的方針，消除代幣化面臨的不必要限制」。
問題在於，用以抑制波動的限制措施，同樣可能干擾價格發現。以熔斷機制為例，這類機制會讓投資人無法對消息做出反應，使市場必須等到恢復交易後，才能找到有效的出清價格。
華爾街的路線之爭
Nasdaq 希望在將交易保留於既有市場基礎設施內的同時，為客戶帶來代幣化的效益，包括可能更快速的結算。今年 3 月，SEC 批准了其在自家訂單簿上交易代幣化股票的計畫，這些代幣化股票將沿用與傳統股票相同的股票代號，並享有相同的優先順序。這些代幣可在 Nasdaq 的每個交易時段進行交易，自 12 月起預計將達到每日近 23 小時、每週五天。DTCC 預計將於本月推出代幣化服務。
然而，要邁向真正的 24/7 交易，面臨的挑戰遠不止於技術層面。在 TOKEN2049 Singapore 2026 上，與談人指出，最大的障礙在於營運面。系統雖可重新配置以支援連續交易與結算，但人力與流程層面的調整難度要高得多。企業必須在週末提供法務、風控與合規支援，而這項營運負擔被形容為「遭到低估」。
另一項隱憂是，證券在多個交易場所交易時，可能導致流動性碎片化。Nasdaq 在 9 月發布的一份說明文件中警告，可能出現「與大盤脫節的股票影子市場」，並主張「實驗性做法不應導致流動性碎片化」。
紐約證券交易所（NYSE）母公司洲際交易所（ICE）已達成合作，將透過公有區塊鏈上的許可制流動性池，提供全天候的美股代幣化交易，並以穩定幣作為代幣的交易對，其中包括 USDt。
此提案已遭到部分上市公司反對。截至 10 月 19 日，包括微軟、Alphabet、博通與 Verizon 在內的 16 家公司，已正式表態反對第三方發行其股票的代幣化版本，此舉是行使 SEC 新推出的創新豁免所賦予的權利。
Nasdaq 尋求將代幣化整合進既有的交易基礎設施，其他大型金融機構則支持專為全天候運作而設計的新交易場所。兩種路線都面臨流動性、監管，以及連續市場所需營運支援等方面的質疑。
支持連續交易的理由
儘管 IMF 有所疑慮，但連續價格發現的論點依然極具說服力，尤其是在金融市場日益全球化的背景下。
「如今，關鍵的商業與經濟事件早已不再侷限於傳統交易時段。」SEC 主席 Paul Atkins 於 9 月一場 24 小時交易圓桌會議上表示，「事實上，當價格發現不會在波動期間遭到暫停或扭曲時，市場將因此受益。」
Bitfinex Securities 營運主管 Jesse Knutson 過去在台灣擔任股票交易員時，便親身感受過同樣的壓力：當股價逼近每日漲跌幅限制時，投資人會搶在被鎖死前爭相拋售。他表示：「禁止交易不一定能阻止風險，反而可能將交易活動集中到市場重新開盤的那一刻。」
IMF 的諸多疑慮，其實在其自身的研究結果中已有解答。報告將交易清淡主要歸因於市場規模過小，並指出一種惡性循環：「低流動性讓那些原本能協助深化市場的投資人望而卻步。」
更多參與者的加入，將有助於深化流動性並改善定價。隨著代幣化持續發展，更廣泛的金融穩定風險仍須妥善管理，但限制乃至中斷交易時間，恐怕並非解方。
對香港或新加坡的投資人而言，華爾街的常規交易時段落在深夜至凌晨。全天候交易能讓更多投資人即時因應市場動態並參與價格發現，而不受美股交易時段的限制。
SEC 交易與市場部主管 Jamie Selway 預測，「市場很快將進入 23×5 模式，不久之後很可能邁向 24×7」。資金最終會匯聚於何處，以及是否有人能對其加以約束，仍是懸而未決的問題。
自 12 月起，隨著交易所開放夜間交易，IMF 所衡量的隔夜空窗將大致消失。至少就目前而言，週末仍將是專屬於代幣化市場的唯一窗口。
